嘉诚国际(603535)
卡位海南免税物流，成长空间进一步打开
公司拟在海南省海口市及洋浦经济开发区等保税区设立全资子公司，并由其负责“嘉诚国际（海南）多功能数智物流中心”项目， 该子公司将负责购地、项目投资、建设及运营。 公司公告明确表示， 该多功能物流项目将运用海南的自贸港政策优势，建设成为集离岛免税及岛内居民进口免税消费品的现代仓储中心、制造业全球分拨中心等为一体的综合性物流中心。项目的业务包括七大业务模块：
1）离岛免税品的物流仓储分拨中心； 2）岛内居民进口免税日用消费品的物流仓储分拨中心； 3）电子商务国际物流中心； 4）制造业全球国际分拨中心； 5） 前置海外仓业务； 6） 全球中心仓业务； 7）国际采购及加工分拨中心。
经过过去数年的发展，离岛免税已经成为我国第二大免税形态，预计 2020 年离岛免税交易额将突破 320 亿， 2015-2020E 复合增速达到 43%。 根据海南省省委书记采访，海南的目标为到 2022 年占据 10%的免税品市场， 对应 1000亿市场规模，2030 年时占有 50%的中国免税消费额度，即 7000-8000 亿元，按此推算，2020-2022 年复合增长 77%，2020-2030 年复合增长 36-38%， 未来每年的需求增量巨大。 按照 2019 年物流成本/GDP 比重 14.7%计算， 2022年离岛免税物流额将达到 147 亿， 2030 年则在 1029~1176 亿，是一个潜在的巨大市场。 考虑免税品为高货值商品，其物流成本占比、毛利率水平可能较普通商品物流更高，嘉诚国际本次进军免税物流市场， 将远远打开公司的成长空间。
落子海口与洋浦综保区，卡位稀缺资源。 公司本次项目计划于海南省海口市及洋浦经济开发区等保税区开展。 海口与洋浦分别为海南出入岛物流的核心区域，其中洋浦综合保税港区位于海南省儋州市，位于海南省西北部，毗邻北部湾港，是海南自贸港建设的先行区。
免税品物流节点众多，海关监管仓为必要条件！
根据《中华人民共和国海关对免税商店及免税品监管办法》，免税品所有的进口、出入库与调拨均需要在海关监管场所，各项流程均需要向主管海关提出申请并办理合规手续。免税品的特殊性质，要求了其物流服务供应商需要具备较强的信息化能力，以便与海关进行高效对接及通关，同时严格监控库存情况。 免税商品物流的流程较为复杂， 包含了进口、 干线、仓储、通关、岛内分拨等多个节点， 需要全流程在海关的监管之下， 其中由于仓储资源需要在海关特殊监管区域如保税区内进行，因此具备很强的稀缺性。 同时，按照《 办法》，经营单位设立免税商店，应当具备符合海关监管要求的免税品销售场所及免税品监管仓库， 因此仓库实为免税业务的必要条件。 嘉诚国际当前已在海南成立子公司，且公告中明确表示未来的购地事宜，我们认为，海南拥有自贸港政策优势，公司未来资源一旦落地，意味着嘉诚国际再次提前卡位，为未来的需求快速放量做好充分准备。
从跨境电商物流到免税物流，能力圈再度拓展，印证核心竞争力的可复制性，出具全国起网端倪。
我们认为嘉诚国际本次在海南免税物流市场的摸索，本质基于公司在跨境电商物流行业的多年深耕，公司的核心竞争力在于： 1）在清关、保税商品监管等方面具有丰富经验，多年合规从业经历使其与海关之间的协作更为有效； 2）效率上，公司拥有完备的信息化处理系统，适配跨境电商、免税商品这类高频次、碎片化的物流需求； 3）公司在以上合规通关、高效运作的业务能力，有助于其取得地方土地资源。本次嘉诚国际将其资源范围由广州拓展至海南海口，充分说明了业务能力与资源能力之间的良性循环，印证了其核心竞争力的可复制性。
空间、资源、业务稳扎稳打，业绩成长性确定性双高。
公司业务领域横跨跨境电商与免税物流，两条赛道远期空间巨大，且由于国内制造业优势+海外疫情反复、消费不断被引导回流等原因，均处于快速成长通道内。
从资源角度，公司过去在广州区域稳扎稳打，当前已拥有广州南沙保税区内 15 万平方米建筑面积的自有仓库，另有南沙区域的嘉诚国际港 2-3 期合计 52 万平即将在 2021 年投用，中期内，公司在广州番禺 35 万平大湾区国际电商港项目合作意向已定， 公司合计在广州的自有土地建筑面积将达到 110 万平方米， 整体体量巨大且将在未来几年陆续投用。在行业景气度高企、产能不断有保证的前提下，我们认为公司未来几年业绩的成长性与确定性均较高
投资建议： 逐步成长为横跨跨境电商与免税商业的物流龙头。
嘉诚国际本次公告标志着公司的几大向上拐点： 一是走出广州， 实现了异地扩张， 公司原先扎根于中国“跨境电商第一城”广州， 如今进一步走向自贸港海南， 体现了公司核心竞争力在异地的可复制性； 二来， 公司凭借原先丰富的跨境电商物流行业经验， 业务进一步延展到免税品物流领域， 打开巨大的市场空间，同时有望抢占免税物流市场的稀缺资源。未来盈利预测的主要假设条件包括： 1） 2021 年公司 52 万平嘉诚国际港已进入交付期； 2）公司跨境电商相关的物流收入将随着周转加速，将呈现非线性上升。 我们将公司收入拆分如下：
首次覆盖给予 2020-2022 年 1.9、 3.8 与 5.5 亿净利润预测（本次海南物流中心暂不计入），对应 EPS 为 1.28/2.54/3.67元， 对应当前股价 PE 为 27.4/13.8/9.5X， 给予“买入”评级，我们认为公司未来成长天花板尚远，且中期业绩的成长性与确定性双高，给予 2021 年 30 倍 PE，对应目标市值 114 亿， 目标价 76 元。
