2021年一季报点评： 净利润同比+135%，降本增效贡献业绩弹性

　　中联重科(000157)

　　事件： 2021Q1 公司单季营收 190.50 亿，同比+ 110.11%，归母净利润 24.16 亿，同比+ 135.41%，靠业绩预告上限；扣非后归母净利润 22.43 亿，同比+ 157.79%；经营性现金流净额 26.60 亿，回款情况较好。

　　投资要点

　　受益行业高景气，后周期机种+新兴战略板块保持高速增长

　　（ 1）传统后周期机种领域： 21Q1 行业起重机销量 1.9 万辆，同比+ 75.75%，大吨位起重机排产至下半年；混凝土泵车、搅拌车，与同为后周期品种的起重机保持高速增长。 2020 年公司工程起重机、塔机及混凝土机械合计收入占比86%，深度受益后周期产品高景气持续，产品竞争力及市场份额持续提升。（ 2）新兴成长板块： 2020 年挖机、高机及农机， 三块合计收入不到 70 亿， 体量较小。 受益于公司出色产品竞争力、端对端营销政策， 21Q1 高机等产品供不应求， 新兴板块保持高速增长态势。

　　新品快速放量短期拖累毛利率， 降本增效贡献业绩弹性

　　21Q1 年综合毛利率 27.17%，同/环比-3.39/-1.60pct。 我们预计主要系公司产品销售结构变化， 高空作业平台等毛利较低的新兴事业部营收占比提升，在一定程度上摊低了毛利率。我们预计 2021 年挖机、高机及高端农机仍是公司增长最快的子板块，预计随着规模放量，毛利率有望稳步回事。 值得注意的是， 公司臂式新产业园预计明年投产， 届时产能有望站上新台阶。21Q1 年归母净利润率为 12.68%，同/环比+1.36/+1.50pct， 主要得益于控费能力大幅提升。 21Q1 单季期间费用率为 14.6%，同比-4.47pct， 其中管理/销售/财务费用率控制良好，分别同比-2.24/-1.05/-2.77pct，研发费用率同比+1.59pct，主要系公司致力于自主创新能力的提升，目前已实现 4.0 产品全覆盖。

　　拟出售北京租赁公司 81%股权，聚焦高端制造主业

　　2021 年 4 月 16 日，中联重科拟将北京租赁公司 91%股权，以 16.2 亿转让给湖南省国资委、迪策投资。其中， 45%的股权、 36%的股权分别以人民币9.0 亿、 7.2 亿元转让给湖南国资集团、迪策投资公司。 通过本次股权交易，公司将获得约 16 亿元资本金回收， 用于主业发展，同时减少 130 亿左右的融资租赁应收款。 公司融资租赁业务平均账期 3 年左右，存量未到期欠款有望 3 年左右归还。我们认为，融资租赁作为资金占用高，杠杆率高的业务，从上市公司剥离有利于降低资产负债率、 减少公司资金占用，集中资源聚焦高端制造主业。同时，通过专业化、市场化的金融服务， 租赁公司能够更客观有效的识别客户与风险， 优化产业结构实现多赢。

　　行业景气持续性有望超预期， 行业竞争格局已大幅优化

　　针对市场担心的景气度及价格战问题，我们认为：

　　1、本轮周期景气拉长，波动性弱化。 CME 预计 4 月挖机销量同比+10%，1-4 月累计增速至 55%。 项目开工需求持续旺盛，下游设备客户平均回收期 2-3 年。我们预计 21 年后周期产品起重机、混凝土机械行业增速 20%以上。 未来几年行业周期波动预计个位数，较上一轮周期显著弱化。 2025 年后有望进入下一轮大更新周期。

　　2、行业竞争风险可控，利润率可以维持： ①行业集中度提升： 2011 年挖机行业 CR3 为 33%， 2020 年升至 56%，龙头话语权加大，竞争风险可控。②中小厂商降价空间有限：龙头利润率较高，行业降价对中小厂商将是存亡问题。③部分机种已经涨价。受原材料钢材涨价、下游需求旺盛影响， 21Q1 行业搅拌车、泵车已经涨价，塔机等也存在涨价动力，行业竞争良性。建议积极关注受益行业集中度提升的强阿尔法。

　　盈利预测与投资评级： 我们维持公司 2021-23 年预计净利润 101/116/128 亿，当前市值对应 PE 为 10/9/8 X， 维持“买入”评级。

　　风险提示： 工程机械行业景气度不及预期；新业务开展不及预期