开店速度不减，砥砺前行

　　绝味食品(603517)

　　事件：公司发布半年报，22H1公司实现营收33.36亿元，同比增长6.11%；实现归母净利润0.99亿元，同比下降80.36%；实现扣非归母净利润1.51亿元，同比下降68.57%。其中，22Q2公司实现营收16.48亿元，同比增长0.61%；实现归母净利润0.10亿元，同比下降96.24%；实现扣非归母净利润0.69亿元，同比下降71.95%。

　　点评：

　　加盟商补贴及股权激励费用摊销增多，导致Q2业绩承压。疫情影响下单Q2营收仍实现增长实属难得，业绩整体符合我们此前预期。公司22H1毛利率为28.02%，同比-6.59pct，主要系鸭副、包材等原材料价格上涨幅度较大影响。22H1销售费用率为9.69%，同比+5.04pct，主要系加盟商补贴和充值费用增加（计入广告宣传费，其同比增加1.48亿元）、使用权资产折旧（会计政策调整）同比增加5628万元、股权支付增加1035万元以及渠道拓展维护摊销（主要为收购超浔黑鸭费用）增加992万元。22H1管理费用率为8.35%，同比+2.07pct，主要系股权激励费用摊销增加4671万元。22H1投资收益亏损4849万元，主要系疫情反复严重导致被投项目经营受影响。

　　疫情扰动单店承压，净开店表现亮眼。分行业来看，休闲卤制品/加盟商管理/其他22H1分别实现营收28.69/0.43/3.34亿元，同比分别-1.03%/+28.87%/+170.37%。休闲卤制品业务主要系疫情影响导致略微下滑，截止到22H1，绝味共有14921家门店，22H1净开店1207家，主要为加盟商开店，星火燎原首期开店将于下半年体现在报表上，22H1平均单店下滑约12%-13%（按照当期鲜货收入/期末门店数计算），受疫情影响单店承压。其他主营业务增速亮眼，主要系绝配供应链及集采等业务发展较快。分区域看，华中/华东/华南/西南/华北/西北分别实现营收10.24/6.07/6.75/4.65/3.90/0.18亿元，同比+24.01%/-8.16%/+1.15%/-1.65%/+7.55%/+21.88%，华东下滑较多主要系上海疫情影响导致门店关闭。

　　盈利预测与投资建议：展望后续，下半年公司注重单店运营，目前单店我们预计恢复至9成左右，疫情恢复下开店有望加速，星火燎原与海纳百川在下半年有望贡献门店增量，全年净开店数量有望创近年新高。下半年原材料压力有望环比降低，上半年加盟商补贴及股权激励费用多，下半年我们预计公司业绩有望环比改善。长期来看，绝味在疫情期间开店速度不减，在连锁业态中表现优秀，费用补贴锚定加盟商长期共进退信心，渠道管控的竞争优势在增强。海纳百川计划紧握行业格局加速演变机会，星火燎原加速市场下沉。短期疫情影响公司经历阵痛，长期经销商粘性增强，策略拿店提升市占率。我们预计22-24年EPS为1.23/1.96/2.49元，当前处于价值低位，维持对公司的“买入”评级。

　　风险因素：疫情反复、渠道下沉不及预期、原材料价格大幅上涨、食品安全问题。