25年业绩同比+42%，AH股息价值凸显

　　华能国际(600011)

　　业绩简评

　　2026 年 3 月 24 日晚间公司披露 2025 年报， 全年实现营收 2293 亿元，同比-6.6%；实现归母净利润 144 亿元，同比+42%，其中 Q1-4 分别为 49.7、 42.9、 55.8、 -4.3 亿元。 2025 年计提资产减值20.17 亿元（Q4 新增计提 14 亿元）、信用减值准备 1.11 亿元； 减值涉及广东汕头煤电、湖南岳阳煤电、山东泗水新能源等。

　　经营分析

　　境内电厂分板块税前利润来看： 煤电 133 亿元（同比+86%）、度电税前利润达 0.039 元（同比+0.02 元）；气电 12.7 亿元（同比+17%）；风电 56 亿元（同比-17%）、度电利润 0.137 元（同比-0.046 元、降幅 25%）；光伏 29 亿元（同比+6%）、度电利润 0.111 元（同比-0.039 元、降幅 26%）。 总体而言煤电改善突出，新能源显著承压。

　　25 年自由现金流转正， 26 年资本开支规划 621 亿元。 2025 年公司经营现金流净额达 672 亿元（同比+33%），投资现金流净流出 573亿元，自由现金流达 99 亿元（上年同期为-133 亿元）。 2025 年完成资本开支 567 亿元（新增风电/光伏为 2.4/5.4GW）、 占年初规划值 694 亿元的 82%， 为风电不及预期影响； 2026 年规划资本开支621 亿元，其中风电 305 亿元、光伏 72 亿元、火电 117 亿元。

　　全年新增装机 11.92GW， 清洁能源装机比例超 40%。 2025 年公司新增投产火电 4.19GW，风电 2.38GW， 光伏 5.35GW； 截至 2025 年末公司在运装机达 155.87GW，低碳清洁能源占比为 41.01%，其中气电 17.70GW（占 11.4%），风电 20.62GW（占 13.2%）， 光伏 25.07GW（占 16.1%）。 2025 年完成上网电量 4376 亿千瓦时，同比-3.39%。

　　分红总额持续提升，港股股息率超 7%。 2025 年度公司拟每股现金分红 0.4 元（税前），分红总额 63 亿元、占剔除永续债利息后可分配利润的 54%（上年同期为 58%， 2025 年末公司永续债余额 775亿元、较 2024 年末下降 26 亿元），对应当前 H 股股息率达 7.5%、A 股达 5.3%，股息价值凸出。

　　盈利预测、估值与评级

　　2025年 3月公司发布市值管理公告至今， A/H股最大上涨 35%/68%，期间最大回撤为 20%/21%。考虑到 26 年内电价下降，我们调整公司 2026-2028 年归母净利润预测至 121/131/141 亿元， 剔除永续债利息后的 EPS 为 0.60/0.66/0.73 元； 公司股票现价对应 A 股 PE估值为 9.7/9.0/8.3 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　煤价持续上行风险； 发电利用小时、 上网电价不及预期风险