业绩开门红，盈利能力提升显著

　　中金黄金(600489)

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现收入790.7亿元，同比+20.6%；归母净利润49.3亿元，同比+45.7%；扣非净利润57.7亿元，同比+63.4%。2026Q1公司实现收入225.9亿元，同比+52.0%，环比-10.0%；归母净利润23.8亿元，同比+129.2%，环比+89.7%；扣非净利润23.9亿元，同比+88.4%，环比+53.3%。

　　阶段性停产影响矿山铜产量，纱岭金矿为主要增量项目之一。2025年公司矿产金/矿山铜产量分别为18.4吨/6.6万吨，同比分别+0.3%/-19.3%，分别完成全年目标的101%/83%；矿山铜产量下滑主要因发生安全事故，自2025年7月25日起子公司中国黄金集团内蒙古矿业有限公司临时停产，公司积极推动善后工作，该子公司于2025年9月10日复产。2026Q1公司矿产金/矿山铜产量分别为4.6吨/2.0万吨，同比分别+2.3%/+4.0%，环比分别-0.6%/+20.6%；公司2026年目标产量为：矿产金18.72吨、矿山铜7.65万吨、矿山银67.92吨、硫酸160.61万吨、铁精矿26.81万吨；2026Q1矿产金/矿山铜产量分别完成全年目标的25%/26%。公司莱州纱岭金矿有望于2026年底投产，远期产能可达10吨/年。此外，公司拟收购控股股东中国黄金集团持有的内蒙金陶、河北大白阳、辽宁天利、辽宁金凤四家企业，2024年内蒙金陶、河北大白阳、辽宁金凤分别产金1.4吨、0.3吨、0.3吨。

　　金金属资源量丰富，持续提升安全管理能力。2025年，公司累计投入探矿资金3.01亿元，新增金金属量41.38吨、铜金属量16.27万吨、钼金属量3.44万吨。截至2025年底，公司保有资源量为：金金属量917.35吨、铜金属量234万吨、钼金属量61万吨。公司持续强化安全生产与管控能力，2025年公司安全生产投入4.33亿元，环保投入2.65亿元。

　　矿山铜成本控制优异。2025年，公司矿产金等/矿山铜收入分别为157.4/45.1亿元，同比分别为+32.0%/-6.6%；毛利率分别为51.6%/61.9%，同比分别+9.5pct/+4.9pct；矿产金等/矿山铜毛利占比采矿端毛利分别为74%/26%；矿产金/矿山铜销量分别为18.3吨/6.8万吨，同比分别+1.1%/-17.4%；矿山铜销售价格为6.6万元/吨，同比+13.1%；矿山铜单位销售成本为2.5万元/吨，同比+0.2%，在阶段性停产情况下成本控制优异。

　　盈利能力显著提升，费用率同比下降。（1）盈利能力：2025年公司ROE为16.3%，同比+3.9pct；2026Q1公司ROE为7.3%，同比+3.6pct，提升显著。（2）费用率：2025年公司期间费用率为3.9%，同比-0.9pct；2026Q1公司期间费用率为3.2%，同比-1.6pct，环比+0.1pct，费用率同比下降。（3）负债率：截至2026Q1，公司资产负债率为43.0%，同比-0.4pct，环比+1.3pct。

　　投资建议：我们上调2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为93.9/117.4/146.1亿元（2026-2027年前值56.2/65.4亿元），维持“买入”评级。

　　风险提示：价格大幅波动，成本端超预期上升，项目进度不及预期