山外山：血液透析建设下沉，业绩有望延续高增长
山外山(688410)
事件：公司近期发布2025年年度报告及2026年第一季度报告：2025年实现营业收入8.07亿元，同比增长42.24%；归母净利润1.46亿元，同比增长105.80%；扣非净利润1.39亿元，同比增长143.21%。2026年第一季度收入达2.30亿元，同比增长21.33%；归母净利润0.54亿元，同比增长47.21%，扣非净利润0.51亿元，同比增长45.69%。
血液透析建设持续铺开，设备市场蕴含大机遇
2026年2月，国家卫生健康委等三部门发布《关于实施2026年卫生健康系统为民服务实事项目的通知》，该通知指出，常住人口超过6万的县均能提供血液透析服务，且全国新增350家乡镇卫生院、社区卫生服务中心提供血液透析服务，为行业规模贡献新增量。
根据今日标讯数据，2025年，山外山在中国血液透析机市场占有率达21.44%，行业排名第三，稳居国产品牌第一；连续性血液净化设备市占率为20.77%，连续多年位居国内行业第一，引领国产血液净化设备发展。同时，血透设备市场国产化率处于较低水平，在市场快速增长的背景下，有望斩获更多订单。
耗材矩阵逐渐成型，推广放量在即
截至报告期末，公司自产血液净化耗材共获得8项三类医疗器械注册证书，已基本完成自产血液净化耗材的全线布局，包括血液透析浓缩粉/液、透析器、透析液过滤器、连续性血液净化管理、一次性使用血液灌流器等。随着产品矩阵逐步完善，耗材业务实现高速增长，2025年公司自产耗材实现营业收入15,059.95万元，同比增长92.59%。
盈利预测及投资评级：我们预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为10.55/12.84/15.23亿元，同比增速为30.75%/21.71%/18.61%；归母净利润为2.20/2.68/3.34亿元，同比增速为50.84%/21.65%/24.78%。对应EPS分别为0.69/0.84/1.05元，对应当前股价PE分别为25/20/16倍，维持“买入”评级。
风险提示：国内市场竞争加剧的风险；地缘政治波动的风险；新品研发不及预期的风险。
