石油石化行业专题研究：油价新锚点——美国页岩油盈亏平衡点

　　页岩油维持资本开支纪律性，2025Q1纷纷下调资本开支指引

　　4月份以来由于美国政府关税政策以及OPEC以三倍速加速增产的决定对油价冲击明显，油价下降约10美金/桶，5月初美国页岩油公司一季报纷纷出炉，整体都下调了全年的资本开支指引，但油气产量指引变化不大（但部分公司计划开始减少原油钻机数，增加天然气钻机数）。

　　美国页岩油活动对油价的敏感性分析

　　IEA模型表明60美金以下钻机数和滞后三个月的WTI价格呈现更好的线性关系，在持续低于60美元WTI环境下，每变动一美元，大约有4-5个钻井平台和2-3个水力压裂平台面临风险。2025年4-5月份WTI油价下跌约10美金/桶，美国钻机数出现明显下滑（6月初相比3月底原油钻机数减少42个，天然气钻机数增加11个），美国油产量也小幅下滑了17万桶/天。

　　2025Q1页岩油生产成本同比持续通缩，但关税或增添不确定性

　　正如我们2024/11/25外发报告《美国页岩油收并购协同效应超预期，成本通缩正上演》所提及2025Q1通缩仍在上演，或与公司主动减少钻机数和压裂车队数、油价下降、油服日费和耗材价格下降等相关。但关税政策或为成本继续通缩增添不确定性，Wood Mackenzie认为加征关税使钻完井成本增长4.5%。

　　最新样本页岩油公司盈亏平衡点最高为62美金/桶

　　据测算，2025Q1西方石油/Devon/EOG/响尾蛇/康菲石油的盈亏平衡油价分别为62/60/54/45/51美金/桶，均值为54美金/桶，相比2024年整体略有下移，其中西方石油盈亏平衡点最高为62美金/桶。

　　结论：油价新锚点——美国页岩油盈亏平衡点

　　页岩油公司的增减产意愿为：1）65-70美金往上才有增产动力；2）50-60美金区间维持当前活动，可能小幅减少钻机数，但同时各公司注重效率的提升，产量或基本维持稳定；3）50美金以下可能出现大范围减产。

　　我们认为油价再次测试美国页岩油的边际成本点位，我们预计在没有突发的供给端事件或者需求急剧恶化的情况下，WTI油价或在美国页岩油的盈亏平衡点附近波动。

　　风险提示：1)特朗普执政政策的不确定性；2）宏观经济的不确定性；3）测算存在一定主观性，存在假设和实际不符的风险。