区域白酒系列深度（二）：紧握结构性机遇，苏酒有望实现竞合发展

　　江苏为白酒产销大省，次高端酒呈现结构性繁荣

　　江苏为白酒生产大省，2018年白酒产量高达69.19万吨，占全国比重接近8%，仅次于四川位居第二。同期江苏规模以上白酒企业实现收入324.96亿元、利润142.87亿元，分别同比增长12.26%、16.90%。此外，江苏为核心白酒消费市场，市场容量约400亿元，其中次高端酒市场规模约80亿，洋河、今世缘形成双寡头竞争格局，两者合计市占率超过50%。受益于江苏省内持续强劲的消费升级，城区白酒消费上移至300元以上次高端价格带，省内次高端市场持续扩容，其中洋河梦之蓝、今世缘国缘系列维持高增长态势，而同期海之蓝、典藏系列增速较低，次高端酒呈现结构性繁荣。

　　求同存异，洋河、今世缘引领苏酒发展

　　1）对比来看，绵柔浓香型的洋河与幽雅醇厚型的今世缘在工艺上均采用“三低工艺”，区别主要在于酿酒原材料、制曲原料的配比不同，以及各自勾兑工艺的差别。2）国缘和梦之蓝差异化定位，品牌诉求有所区别。国缘主打喜庆色调下的“缘”文化定位，偏重于政商务接待属性；而洋河梦之蓝主打蓝色冷色调下的“雅”文化，突出新国酒定位。3）洋河实行厂商“1+1”深度分销模式，厂家占据主导地位，流通渠道具备显著优势；今世缘实行厂商“1+1”深度协销模式，经销商占据主导地位，团购渠道具备先发优势。4）洋河上市后产能迅速扩张，当前洋河拥有7万多口名优窖池，年原酒产量超过16万吨，年成品酒产量超过29万吨，总储酒量达到100万吨，稳居行业第一；今世缘基酒产能维持在1.5万吨/年，成品酒产能为5.5万吨/年，当前库存基酒约6.83万吨，并通过酒质技改工程、陶坛酒库项目不断提升优质白酒生产能力。

　　今世缘省内精耕细作提升市占率，洋河积极调整困境反转可期

　　1）今世缘未来增长空间仍在省内，需要精耕细作提升市占率。省内淮安大区、南京大区为优势市场，我们测算大本营淮安大区市占率约29%，第一大市场南京大区市占率约18%；对比来看，苏南、苏中、徐州大区仅处于5%-7%区间，未来有望复制南京模式成功路径，持续精耕细提升市占率。2）历史上洋河困境变革能力较强，此次面对省内增长乏力的严峻考验，公司从人员管理、产品、渠道等方面推出多项改革。其中人员层面，洋河更换销售负责人，并推出股份回购计划用于股权激励；产品层面，梦之蓝加快裂变升级，持续拉升品牌势能；渠道层面，构建“一商为主，多商为辅”新型厂商关系，认可经销商的渠道地位，从而更好的依托经销商资源来提升产品的竞争力。

　　投资建议：基于全文对行业及公司层面的详细分析，我们认为结构性机遇下苏酒仍将以头部酒企引领发展，整体呈现马太效应下的强者恒强，优先推荐势头强劲的今世缘，其次关注渠道端积极调整的洋河股份。

　　风险提示：宏观经济及居民收入波动风险；重大食品安全事件的风险；原材料价格波动风险。