建材新材料行业研究：珠光颜料，出海并购正当时

　　珠光颜料行业：化妆品+汽车等新消费市场前景可观

　　珠光颜料市场具有小而分散的特点，当前化妆品、汽车及电池等新消费场景提升利润空间，同时行业收并购整合频繁，供给侧加速集中。我们认为，珠光颜料行业当前看点突出，中资企业成为全球领导者的条件正在具备，行业及相关公司值得重新定价。

　　国内涂料珠光颜料下游应用领域构成：涂料占比25.5％、塑料17.6％、油墨12.7％、汽车8％、化妆品14.9％。其中，汽车级+化妆品级属于高端市场，①汽车级对规格和产品质量有更高的品控追求，需满足汽车涂料对耐刮擦、耐冲击和高透明度的额外要求，②化妆品级直接作用于人体，需具备极高的安全性以及皮肤亲和力，对纯度要求高。此外，珠光颜料潜在新兴应用领域包括：1）新能源汽车电池高温防护，2）BIPV，近期环球珠光国际旗下子公司七色珠光与隆基、森特共建5.9MW分布式光伏电站。整体看来，2023年全球珠光颜料市场空间为235亿元（其中国内市场空间为65亿元），预计2030年达到440亿元，2023-2030年行业空间CAGR达9.4%。

　　技术变化：合成云母基替代天然云母基是趋势

　　珠光颜料是一种模仿珍珠形成原理而发明出来的复合新材料，内核是微米级的云母薄片等基材，表层包覆多层纳米级的金属氧化膜（涂覆层）。按产品类别分，云母可以分为天然云母与合成云母，合成云母替代天然云母是趋势，主要优势体现在：①供应稳定，生产对环境破坏较小，供应不受地理和政治因素的影响。同时随着矿产资源逐步枯竭，后续天然云母开采成本或逐年走高，②可轻松定制成分，一致性更好，性能更稳定，应用领域更为广阔。

　　供给端加速集中：出海并购正当时，培育全球珠光颜料龙头

　　（1）2023年环球新材国际以4.66亿元的价格，收购韩国最大珠光颜料制造商CQV42.45%的股份。2024年CQV营收达到601亿韩元（对应2.97亿元），同比+18%（其中销量增长6%、价格增加12%），净利润93亿韩元（对应0.46亿元），同比+170%，以2024年净利润测算、对应收购PE约23.9X。

　　（2）2024年7月，环球新材国际与德国默克集团签署交易协议，将收购默克全球表面解决方案业务。根据环球新材国际微信公众号，交易预计将于2025年完成交割。默克表面解决方案在高品质市场占据重要地位，其在全球汽车和化妆品市场的影响力显著。

　　（3）2019年8月，德国巴斯夫与日本DIC就收购巴斯夫全球颜料业务达成协议，该项交易所涉及现金和无债务的购买价格为11.5亿欧元，2021年6月巴斯夫完成剥离。出售时巴斯夫颜料业务在全球拥有2600名员工，2018年销售额为10亿欧元。

　　（4）2024年10月，印度苏打山化学工业与德国辉柏赫集团达成最终协议，以资产和股份交易相结合的方式收购该集团。辉柏赫是全球领先的有机、无机和防锈颜料及颜料制备物生产商，在德国、美国、印度等全球多地拥有17个生产基地，2022财年销售收入超10亿欧元。

　　风险提示

　　海外并购整合存在不确定性；珠光颜料行业中低端市场竞争加剧；原材料价格波动。