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医药行业行业深度报告:从海外ICL发展看国内ICL机会-ICL:紧随医改,路径合宜

www.eastmoney.com 2024年10月09日 中国银河 程培,孟熙 查看PDF原文



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  海外发达国家ICL历经多年发展,市场机制催化行业发展成熟:ICL的早期雏形可追溯至欧洲早期的大型医学中心,历经多年发展,时至今日已在全球医疗体系中扮演重要角色,各国家/地区发展阶段及水平不一,发达国家市场成熟度相对较高。弗若斯特沙利文数据显示,2021年美国、德国、日本等发达国家检验外包率较高,分别为35%、44%及60%,远高于中国6%的水平。其中1980年以来美国检验外包率的快速提升,主要是技术进步及政策变革使得医检实验室门槛高企,同时DRG的推行显著推升院端标本外送意愿,由此美国ICL行业外包率水平从1980年的约15%逐渐提升至2000年的约30%。

  国内ICL仍处早期开拓阶段,控费压力下行业长期成长可期:2021年中国公立医院检查收入为4,093亿元,第三方医检行业规模约223亿元(不含新冠核酸检测),对应检验外包率仅约不足6%,因此我们认为行业发展尚处早期,与国外通过市场化提升检验外包率相比,国内医保控费压力更大,ICL本身符合提质增效的政策导向,随着DRG、分级诊疗、技耗分离等医疗改革的逐步推进,LDT政策促进高端项目增量导入,预计更大范围的医检外包为大概率事件,且市场份额向头部集中的趋势确定性较强,行业未来成长潜力巨大。

  借鉴Quest等海外成熟企业,国内头部ICL仍具较大发展潜力:据美国Quest发展经历,其在历次美国医疗改革中紧紧跟随并把握时代机遇,不断夯实自身实力,内生经营与外延并购并重,以需求为导向快速优化与迭代服务模式,积极创新探索新增长极,因地制宜打造广泛的服务网络,并精准匹配运营资源保障经营效果。正常情况Quest能保持4~5%的稳定增长,其中约2~3%来自于存量市场扩大及内生增长,1~2%来自增量市场份额获取,约2%来自战略并购。财务表现方面,Quest毛利率(除新冠扰动)总体保持稳定,费用率逐年下降,疫后常规医检规模迈上新高,营业净利率企稳并逐步修复。2015年以来(除部分特殊年份)Quest的市盈率(PE-ttm)中枢通常保持在15-20倍之间。2021年中国ICL主要参与者金域医学、迪安诊断、艾迪市场份额分别为30%、18%、8%,其中2023年金域医学实现诊断服务收入77.26亿元,规模处于国内同行业绝对领先地位,而同年Quest常规业务收入为90.77亿美元(约为同年金域/迪安/艾迪康诊断业务的8.4、12.5、19.6倍),其毛利率常年维持在35%-40%(国内头部ICL持平),营业净利率保持在15%~20%(领先国内头部ICL约5~10pct)。基于国内竞争格局已基本确定,随着以集约化、品牌力、创新力为核心的竞争力充分显现,未来行业格局有望进一步集中,头部ICL有望优先受益。

  投资建议:ICL行业符合医保控费提质诉求,坚定看好龙头未来发展。1)金域医学:作为国内ICL头部企业,有望借助技术及规模优势充分受益,看好公司医检主业常规业务高速增长;2)迪安诊断:国内头部第三方医学检验服务提供商,“产品+服务”一体化发展,随着全国布局完善、运营效率持续增高、特检占比持续提升,常规业务有望长期稳健成长;并推荐关注综合型ICL艾迪康、云康集团和特检企业康圣环球。

  风险提示:检验服务降价超预期的风险;应收账款回款进度不及预期的风险;亏损实验室业绩表现不达预期的风险;院端诊疗量恢复不及预期的风险。

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