“财报剖析”专题报告：2021年中报剖析：ROE提升持续一年，CapEx扩张再次验证

　　剔除基数效应， A 股业绩增速仍在持续改善。 2021 年上半年 A 股上市公司收入和利润两年复合增速均有稳定提升。 2021 年上半年全部 A 股和非金融A 股收入增速分别为 26.2%、 31.4%，净利润增速分别为 43.4%、 77.7%。由于去年基数是逐季抬升，在基数效应影响下今年业绩增速的读数大概率是逐季回落，因此今年中报增速比一季报环比有所回落，但如果计算相对2019 年同期的两年复合增速，无论是收入还是净利润，中报两年复合增速仍在持续改善。具体来说，非金融企业收入和净利润今年上半年两年复合增速分别为 11.7%和 15.9%，较一季度的 10.2%和 12.7%均有稳定的提升。

　　结构分化特征明显：创业板和科创板业绩恢复弹性大，中间市值分布公司业绩改善幅度显著，部分周期行业和成长板块业绩改善趋势延续。 1） 板块层面， 剔除基数效应后，主板业绩仍相对较弱，而创业板和科创板业绩弹性较大，其中创业板净利润增速改善最为显著。在剔除基数效应后，无论是收入端还是净利润端，科创板和创业板业绩增速在所有板块中弹性最大，而主板业绩增速则受到去年同期低基数的影响，两年复合增速仍相对较弱； 2） 市值层面， 从相对 2019 年的两年复合增速来看，中间市值分布（ 60-500 亿市值） 公司相对业绩改善幅度最大； 3） 行业层面， 中报数据显示电子、电气设备、医药等成长板块处在高景气当中，有色、钢铁、煤炭和机械等周期行业业绩持续改善。

　　利润率回升和资产周转率加快持续驱动上市公司 ROE 上行，当前 PPI 仍处高位， ROE 将继续改善。 自去年三季报非金融上市公司 ROE 拐头回升以来，最新财报数据显示 A 股 ROE 连续四个季度回升，利润率和资产周转率驱动 ROE 步入上行阶段。 从历史趋势来看，自 2018 年四季度以来，随着PPI 进入下行通道， A 股整体 ROE 持续下行，直到 2020 年三季报 A 股ROE 才开始出现积极变化的信号。 2021 年一季度上半年全部 A 股和非金融 A 股 ROE（ TTM）分别为 9.77%（上季度为 9.12%）、 9.26%（上季度为 8.45%），均连续四个季度有所回升。 自上而下来看， PPI 是非金融企业 ROE 的同步指标，当前 PPI 仍处在高位，后续上市公司 ROE 改善趋势或将延续。

　　上市公司资本开支稳定提升，再次验证资本开支扩张周期。 随着上半年上市公司盈利增速和经营性现金流不断改善，非金融上市公司资本开支也处在高速增长阶段，资本开支 TTM 同比增速达 16.9%，超过 2018 年的阶段性高点。 如果剔除基数效应，一季度和上半年非金融 A 股资本开支 TTM 两年复合增速分别为 10.8%、 10.9%，相比 2019 年底 8.5%的增速在持续改善。分行业来看， 钢铁、电气设备、医药、轻工、机械、家电、电子、化工等行业资本开支持续扩张趋势明显。

　　当前新一轮全球资本开支扩张周期中，中国处在相对领先位置，海外国家资本开支增速将持续跟上。 从上市公司的数据来看，我国 A 股企业资本开支增速已经开启 4 个季度回升阶段。 相对美国等海外市场的上市公司而言，我们领先大概 3-4 个季度左右。 海外上市公司资本开支速度仍相对较缓，但我们认为这是暂时的。 以美国的数据来看，月度的资本品新订单增速自去年二季度触底后持续回升，一般来说资本品新订单增速大致领先上市公司资本开支增速一年左右， 我们预计后续美国等海外上市公司资本开支增速也将持续改善。

　　风险提示： 经济恢复不及预期、 宏观流动性超预期收紧， 海外黑天鹅事件