高效太阳能电池系列深度（七）：千帆竞发于沉舟之侧，技术创新不受景气度羁绊

　　投资逻辑

　　光伏行业的产品迭代具有普适性规律，性价比是产品能否迭代成功的核心： 光伏行业过去十年来技术和产品迭代迅速，从硅片环节的单晶到多晶、到电池环节的 BSF 到 PERC 再到 TOPCon、辅材环节的单玻到双玻等，技术的迭代成功具有共同点，即在新产品推向市场时生产厂商和下游客户共同享受到了高于现有产品的收益，也就是新产品需要拥有更高的性价比。在产业链的各个环节中，由于电池环节技术迭代速度快、路线多样化，因此往往是光伏技术迭代的最核心环节：从电池、组件厂商角度来说，由于电池技术迭代速度快，因此产能的建成和规划长期处于远超市场需求的过剩状态，这就需要高强度的研发投入以保持产品性价比领先才能撰取收益；从终端的角度来讲，电池效率提升所带来的组件端功率的增益最为直观，最容易判断性价比，因此光伏电池环节是比较典型的性价比驱动技术迭代的环节。

　　复盘 BSF 到 PERC，技术进步不受景气度羁绊，双重性价比优势加速 PERC 迭代： 根据 CPIA 统计， 2018 年、 2019 年国内新增光伏装机分别同比下降 17%、 32%，然而 2018 年 PERC 市占率从 2017 年的 15%提升至 33.5%， 2019 年市占率超过 65%，考虑到扩产决策周期，实际上 PERC 电池的产能扩张并未受到 531 政策的过度冲击。核心原因为 2017 年开始单晶硅片环节在 RCZ 及金刚线切割工艺快速成熟的共同作用下成本快速下降，使得单晶硅片相较于多晶硅片性价比明显溢出，同时在从 BSF 向 PERC 升级的过程中，单晶 PERC 的提效幅度显著大于单晶 BSF，从而加速了 PERC 对 BSF的替代。

　　复盘 TOPCon 迭代 PERC，长时间高溢价水平吸引行业扩产规模激增: 2021 年底晶科能源于全行业率先大规模扩产 N型 TOPCon 产能拉开了行业转向 TOPCon 电池技术的序幕，随着 TOPCon 扩产加速，产业链各环节资源向 TOPCon 倾斜，规模化效应将 TOPCon 与 PERC 的组件端制造成本基本拉平，但此时 TOPCon 在下游仍享有合理溢价，因此相比 PERC 拥有更好的盈利能力，造成了 TOPCon 的急速扩产。根据 CPIA 统计， 2021-2023 年 TOPCon 市占率从不到 3%提升至 23%，预计 2024 年将超过 60%。

　　产能全面过剩阶段更应不破不立，“破坏”式创新是打破当前电池、组件环节同质化内卷的必由之路： 当下时间节点主产业链由于产能全面过剩，多环节进入现金亏损状态，甚至 TOPCon 电池片也处于负毛利状态，根据我们统计，截至 2024H1， TOPCon 电池产能总规划超 1100GW，累计落地超 650GW。在产品同质化严重的背景下，具有显著性价比优势的差异化产品几乎是打破“内卷”的唯一出路， 2024 年内， HJT 与 xBC 工艺产业化进展均取得了快速突破，有望引领下一个电池技术迭代的周期。

　　投资建议与估值

　　针对新技术迭代所带来的投资机会，我们认为目前来看主要有 2 个方向：方向一是配合新技术导入降本增效工艺的相关设备厂商，重点推荐：奥特维、迈为股份；第二个方向是在电池技术路线上布局领先、产业化进展较快的头部组件、电池厂商，重点推荐：通威股份、隆基绿能、晶科能源。

　　风险提示

　　新技术渗透不及预期、研发进展不及预期、产业链价格下行风险、企业盈利扭亏不及预期。