有色金属行业跟踪周报：降息预期进一步强化叠加多个金属仓单告急，有色录得环比上涨

　　投资要点

　　回顾本周行情（12月1日-12月5日），有色板块本周上涨5.35%，在全部一级行业中排名靠前。二级行业方面，周内申万有色金属类二级行业中贵金属板块上涨0.39%，金属新材料板块上涨3.08%，小金属板块上涨2.47%，工业金属板块上涨9.14%，能源金属板块下跌0.53%。工业金属方面，随着美国11月ADP及9月PCE数据出炉，美国年内降息概率进一步上行利好工业金属风偏上移，此外以铜为首的金属仓单告急引发逼仓担忧，工业金属环比上涨。贵金属方面，利率下行预期叠加白银现货逼仓，贵金属整体走强，然而白银Back结构走平，叠加当下市场对降息预期计价较为充分，投资者应关注波动率放大风险。

　　周观点：

　　铜：LME天量可交割库存被注销，全球铜价创历史新高。截至12月5日，伦铜报收11,665美元/吨，周环比上涨4.38%；沪铜报收92,780元/吨，周环比上涨6.12%。供给端，本周进口铜矿TC下跌至-42.3美元/吨，根据百川盈孚，智利国家铜业公司对美国铜矿买家提出超500美元/吨的史上最高长单升水，预计2026年非美地区供应收紧的压力急剧上升；需求方面，基本面无明显改善，除固定刚需外，本周下游需求减量明显；本周二LME仓库一笔超过5万公吨的铜仓单被注销，这是自2013年以来最大规模的单日操作，截至12月4日LME全球可交割库存已不足10万吨，叠加明年供应长单议价刺激、LME重现挤仓风险，以及降息预期提升的多重利好冲击，铜价于本周录得大幅上涨，我们预计下周FOMC前后整体市场波动率将大幅上行，留意潜在的鹰派降息风险。

　　铝：降息预期上升叠加海外能源价格上涨，铝价震荡走强。截至12月5日，本周LME铝报收2,901美元/吨，周环比上涨1.24%；沪铝报收22,345元/吨，周环比上涨3.40%。供应端，新疆地区继续释放新投产产能，山西地区开始复产前期检修影响的产能，本周中国电解铝行业理论开工产能4417万吨，较上周增加3万吨；需求端，本周铝板带箔企业产能利用率环比持平，铝棒产能利用率环比下降1.61pct，本周电解铝的理论需求有所下降，本周电解铝社会库存环升0.64%至61.27万吨。本周美国降息预期进一步上升，叠加俄乌和平协定受阻原油价格反弹推动外盘铝价上涨，后续进一步观察需求落地情况及海外能源价格扰动情况。

　　黄金：利率下行预期叠加白银现货逼仓，贵金属整体走强。截至12月5日，COMEX黄金收盘价为4227.70美元/盎司，周环比下跌0.67%，SHFE黄金收盘价为961.04元/克，周环比上涨0.75%。美国11月ISM制造业PMI录得48.2%，低于预期的49%；美国11月ADP就业人数减少3.2万人（预期为增长1万人），创2023年3月以来最大降幅；美国9月核心PCE物价指数录得2.8%，低于预期的2.9%。本周美国经济数据构成下周FOMC会议美联储理事的核心参考指标，低于预期的劳动力市场人数以及通胀水平使得12月降息预期上行至接近100%，符合我们在前述11月周报中明确表达的年内进一步降息的判断，贵金属本周受益于利率进一步下调的乐观预期而整体走强。本周白银走势基本符合我们在前述周报中的核心观点，即Comex交割量放大叠加中美库存快速下行，Back结构下沪银进入逼仓结构，本周白银价格迎来大幅上涨。当下美国12月降息预期已计价较为充分，沪银Back结构走平，投资者需警惕下周FOMC鹰派降息的可能性，预计波动率将有效放大。

　　风险提示：美元持续走强；下游需求不及预期。