家电行业专题研究：如何看待本轮美国家电零售的补库需求？

　　2020年以来美国家电零售库存经历了一轮完整的库存周期，当前或正处于新一轮库存周期的开端。2015-2019年期间美国家具家电零售商库存绝对值保持稳定，2020年至今受全球公共卫生事件、地缘政治冲突等多因素影响，美国零售库存经历了完整的一个库存周期，自23H2起至今，家电零售同比出现抬头趋势，而库存仍在缓慢消化，正处于“被动去库”阶段。随着海外订单的不断交付入库，美国零售商库存有望起底回升，或正向下一轮“主动补库”阶段过渡，开启新一轮库存周期。

　　补库的beta一般会提前一个阶段反映到股价，在“主动补库”及“被动去库”阶段我国白电龙头或更易跑出相对收益。主动补库阶段一般为理想中的上行期，但“订单-生产-入库”的过程需要一定时间，因此主动补库的beta一般在上一轮被动去库阶段就开始逐步影响股价，同理去库阶段的beta一般在被动补库阶段就开始对股价产生负面影响，由于相较于库存指标同样存在一定的提前性，我国白电企业的股价表现与美国家电零售同比表现反而拟合度更高，因此在“主动补库”及“被动去库”阶段我国白电龙头或更易跑出相对收益。

　　美国PMI+地产边际向好，有望对耐用品消费起到较强支撑作用。2024年初以来，全球、美国制造业PMI同步回到50%及以上，且连续三个月保持在荣枯线以上，预示了全球及美国经济活动的回暖趋势。美国地产方面，受美联储快速加息影响，美国成屋销量自22年1月触顶后持续了一年多的下滑，在23年10月触底后出现了初步的回暖态势。从成屋销量的同/环比来看，2020-2022年期间美联储快速降息阶段过度释放的购房需求得到了较好的消化，23年至今成屋销售同比边际持续修复，有望对耐用品消费提供较强的支撑。

　　低库销比+降息预期下，本轮白电出口订单增长周期或长于上轮。上轮补库为我国白电企业带来了一年左右的订单同比增长，而本轮补库需求的持续性则更多取决于补库需求预期的动态变化。从库存角度看，美国家电库存绝对值从高位已经有明显的回落，库销比甚至低于2020年前平均水平，因此我们认为美国家电零售商的库存情况整体仍处于良性位置。需求端，考虑到美国制造业PMI数据向好带来的经济回温预期以及降息预期对美国成屋销售、耐用品零售需求的潜在提振效果，我们认为本轮补库周期很可能会长于上轮。

　　投资建议：年初以来追求低估值、高股息、稳增长的投资风格占优，家电作为成熟赛道，格局稳固、盈利稳定、重视分红与投资者回报、具备出海成长逻辑的特性逐步被市场重视。内销方面，三大白电排产数据亮眼，政策推动下有望迎来“以旧换新”的置换大周期，内销预计稳中有增；外销方面，当下或正处于新一轮库存周期的开始，PMI、地产的边际向好叠加美联储的降息预期下，美国耐用消费品的需求有望得到较强支撑，为我国家电出口订单的高景气带来更强的持续性，推荐海尔智家、海信家电、奥马电器，建议重点关注美的集团、长虹美菱。

　　风险提示：美联储降息存在不确定性，美国市场需求不及预期。