工程机械行业专题：海阔凭鱼跃

　　核心观点：

　　根据复盘，挖掘机销量持续正增长是工程机械板块持续跑赢的必要条件，行业目前处在第二轮下行周期的磨底期，现阶段核心跟踪挖机销量（判断周期何时反转）及主机厂业绩（选择弹性更大的标的）。因此本篇报告重点对挖机销量，及各市场需求（影响出口及业绩）进行分析。

　　2024年行业不悲观，预计行业整体波动收敛。假设24年挖掘机出口增速-10-10%，国内挖机增速-10%-10%。据此测算三种假设情形下，挖机销量区间位于17.6-21.5万台之间，预计波动收敛。

　　分产品，挖机销量磨底，2024年1-2月挖机累计销量2.5万台，同比-21.7%，2023年后周期品种如起重机、混凝土率先转正，由于低基数和下游更多元，2023年工程起重机整体销量同比增长10%，24年产品间的结构差异或将延续。

　　分市场，①内销有望触底。23年挖机内销9万台，已从20年销量高点29万台下滑70%。根据我们测算，22-25年挖机的理论自然更新需求为8.6/10.3/14.6万台，24-25年有望进入新一轮更新周期；②出口海外市场空间仍巨大。工程机械全球万亿市场规模，短期看点在于东南亚及一带一路市占率提升，中期看点在于西欧及俄罗斯市场，远期看点在于本地化建设提升北美市场份额。

　　整机厂业绩边际企稳，利润弹性有望释放。行业下行期，得益于新兴产品高增和出口占比提升，整机厂实现净利润转正。由于产品和地区布局差异，业绩弹性有所不同，挖机销量磨底期，挖机占比小、出口弹性更大的企业业绩相对更加稳健。

　　投资建议：23年工程机械行业取得区间收益发生在销量增长/业绩预期向好的阶段，24年建议关注3-4月旺季销量，以及业绩弹性释放的标的，整机厂建议关注【山推股份】、【徐工机械】、【中联重科】、【三一重工】；零部件企业建议关注【恒力液压】、【福事特】。

　　风险提示：市场规模测算偏差、贸易壁垒及地区冲突影响海外工程机械需求、研报使用信息更新不及时的风险、国内更新需求释放不及预期