工程机械深度报告：国内需求边际改善，海外维持增长

　　投资要点

　　行业深度调整第四年，工程机械行业筑底有望复苏、企业营收业绩边际企稳。随着存量市场+增量市场+海外市场三方面的发力，预期在2024年行业窄幅波动，国内企稳，海外整体出口增速企稳，缓慢复苏值得期待，关注结构性机会：产品、出海、利润修复。

　　更换需求：设备更新叠加环保政策，周期拐点将至。根据Wind数据，2024年H1挖掘机械内销5.3万台，同比增长4.66%；出口5.0万台，同比下降13.8%；共销售挖掘机械10.3万台，同比下降5.15%。在本轮周期中，2023年挖机内销相比于2020年高点下降69.3%，内销大幅下滑是累计销量下滑的主要原因；受更新+环保+补贴政策，预计将加速行业老旧设备更换进程，预计2025年后设备更新需求逐渐释放。

　　国内需求：地产/国债政策频出，国内需求有望支撑。1）信贷层面：货币供给及社融增速触及历史新低，微观主体信心偏弱财政需进一步发力。2）地产：地产销售低迷拖累工程机械下游需求，政策不断刺激有望促进房屋出售。3）基建：基建维持较去年增长速率，在能源与交通方面固定资产投资力度较大。4）采矿：金属价格维持高位，采矿业固定资产投资同比整体正增长。

　　海外需求：2024年1-6月我国工程机械整机+零部件出口金额258.37亿美元，同比增长3.38%，出口增速逐年回落，关注出海结构性机会。

　　市场空间与格局：全球市场规模为国内三倍，全球行业集中度较高，前20企业占前50企业销售额的80%以上。格局较为稳定。卡特彼勒、小松全球龙头地位稳固，中国企业在海外站稳脚跟。

　　从结构角度：俄罗斯、美国、印度尼西亚、巴西、印度为中国出口海外前五国家，2024H1占比分别为26%/17%/9%/9%/8%。从产品角度：挖掘机、叉车、装载机、起重机是我国最主要出口主机产品，零部件约占1/3的出口金额。

　　从区域与产品匹配角度：全球市场中，欧、美、亚太成熟市场微挖为主(市政、农场工况)，南亚、印尼、拉美市场以中挖为主(基建工况)，非中(非洲中东)、俄语区以大挖为主(矿山工况)。

　　预判：海外整体出口增速企稳，关注核心产品结构性差异变化：产品、区域。

　　投资建议：工程机械行业周期底部边际向上，未来有望迎来内外销共振。工程机械行业相关公司有：三一重工（龙头，海外长期竞争力有望稳步提升）、徐工机械（低估值，利润逐渐释放）、柳工（国企改革，利润逐渐释放）、中联重科（出口有望保持高增）。

　　风险提示：下游地产、基建投资不及预期，原材料等价格波动风险，国际贸易风险，人民币汇率波动风险。