非银行业周报（2025年第四十三期）：并购与出海布局双轮驱动，打造中资一流投资银行

　　市场表现:

　　本期(2025.12.1-2025.12.5)非银(申万)指数+2.27%，行业排5/31，券商II指数+1.14%，保险II指数+5.08%；

　　上证指数+0.37%，深证成指+1.26%，创业板指+1.86%。

　　个股涨跌幅排名前五位：瑞达期货(+19.83%)、渤海租赁(+8.99%)、中国太保(+8.23%)、中银证券(+7.89%)、兴业证券(+6.35%)；

　　个股涨跌幅排名后五位：海德股份(-14.90%)、天风证券(-10.56%)、海南华铁(-4.30%)、亚联发展(-3.56%)、江苏金租(-3.41%)。(注：去除ST及退市股票)

　　核心观点:

　　证券:

　　市场层面，本周，证券板块上涨1.14%，跑输沪深300指数0.14pct，跑赢上证综指0.77pct。当前券商板块PB估值为1.36倍。

　　本周，证监会主席吴清在中证协第八次会员大会上围绕证券行业高质量发展发表致辞。吴清指出，一流不是头部机构的专利，中小机构也要把握优势，在细分领域、重点区域集中资源，打造小而美的特色投行和服务商。监管政策上也将鼓励强化分类监管，尤其对优质机构适当松绑，适度打开资本空间与杠杆限制，提升资本运用效率。当前，我国证券行业正处在从“通道化”向“化、专业化、国际化”转型的关键阶段。行业内部竞争加剧与外部全面开放格局并存，驱动行业发展的核心逻辑已从牌照红利转向能力竞争。在此背景下，行业内兴起的并购整合浪潮与主动推进的全球化布局，正形成强大的战略合力，成为中资头部券商构建一流投资银行核心竞争力的两大核心驱动力。一方面，行业内并购重组活动显著活跃，机构通过资源整合与业务协同，持续夯实资本实力、拓展服务边界；另一方面，国际化进程全面提速，多家券商积极布局跨境业务，稳步构建覆盖全球主要金融市场的服务网络。在这一内外并举、双轮驱动的战略框架下，中资券商正朝着功能更加完善、经营更具韧性、国际竞争力持续增强的方向稳步前行。本轮并购整合并非简单规模叠加，而是旨在实现“1+1>2”的战略性互补与能力重构。政策方面，新“国九条”明确提出，到2035年，要在一流投资银行和投资机构建设方面取得实质性突破。为切实达成这一目标，金融监管部门近期协同推出一系列系统化、针对性的配套政策，已形成多措并举、远近结合的政策组合拳，为行业提质升级构筑了清晰的制度路径与坚实的政策支撑。

　　综合来看，目前监管明确鼓励行业内整合，在政策推动证券行业高质量发展的趋势下，并购重组是券商实现外延式发展的有效手段，券商并购重组对提升行业整体竞争力、优化资源配置以及促进市场健康发展具有积极作用，同时行业整合有助于提高行业集中度，形成规模效应。建议关注有潜在并购可能得标的如中国银河等，以及头部券商如中信证券、华泰证券等。保险:本周，保险板块上涨5.08%，跑赢沪深300指数3.80pct，跑赢上证综指数4.72pct。

　　保险:本周，保险板块上涨5.08%，跑赢沪深300指数3.80pct，跑赢上证综指数4.72pct。

　　本周，金融监管总局发布关于调整保险公司相关业务风险因子的通知，调整相关股票投资风险因子，以及出口信用保险业务和海外投资保险业务风险因子。保险公司持仓时间超过三年的沪深300指数成分股、中证红利低波动100指数成分股的风险因子从0.3下调至0.27。保险公司持仓时间超过两年的科创板上市普通股的风险因子从0.4下调至0.36。《通知》的出台主要为切实筑牢风险防线，引导保险公司提升长期投资专业能力，增强资产负债协同管理水平，充分发挥保险资金作为耐心资本的关键作用，积极助力实体经济发展，亟需进一步完善偿付能力监管标准，推动保险公司实现更高质量、更可持续的稳健经营。偿付能力是保险公司的生命线，在当前低利率环境下，保持充足的偿付能力更成为行业稳健发展的关键支撑。近期，多家险企启动增资或发行资本补充债券，如横琴人寿拟增资18.52亿元、华安财险启动不低于10亿元增资、中国平安财险发行60亿元债券。通过增资扩股、发行债券等方式补充资本，可直接提升保险公司的核心资本和实际资本规模，从而有效提高其偿付能力充足率，增强抵御风险和服务实体经济的能力。截至今年三季度，保险业综合偿付能力充足率为186.3%，核心偿付能力充足率为134.3%，整体保持充足水平，但较去年同期分别下降11.1个百分点和10.5个百分点，在宏观经济增速放缓、资本市场波动加剧、保险业务结构转型等多重因素交织下，部分公司尤其是中小型险企、业务激进型机构以及人身险公司中依赖储蓄型产品的机构，偿付能力下滑更为明显，行业内部资本充足水平呈现结构性分化。当前，利率持续低位运行，影响险资投资收益，叠加部分公司新业务价值增长乏力，内生资本积累能力减弱。

　　保险板块当前的不确定性主要基于资产端面临的压力，后续估值修复情况仍需根据债券市场、权益市场、以及房地产市场表现进行判断。建议关注综合实力较强，资产配置和长期投资实力较强，攻守兼备属性的险企，如中国平安、中国人寿。

　　风险提示：行业规则重大变动、外部市场风险加剧、市场波动