非银金融行业周报：保险资产风险分类修订，关注市场活跃度高位下的行情催化

　　投资要点：

　　行情回顾：上周非银指数上涨2.6%，相较沪深300超涨1.3pp，其中券商与保险指数呈现同步上涨态势，分别为3.35%和0.54%，证券指数超额明显。市场数据方面，上周市场股基日均成交额17332亿元，环比上一周降低9.2%；两融余额1.84万亿元，环比上一周小幅增长0.6%；股票质押市值2.86万亿元，环比上一周增长1.8%。

　　券商：市场活跃度维持高位，融资利率下调推动增量资金入场。1）上周西南证券公告其控股股东渝富资本拟将其持有的全部29.51%公司股权转让给渝富控股，完成后实控人仍为重庆国资委；北京国资拟挂牌转让持有的全部33%瑞银证券股权，转让底价为15.37亿元，交易PB为1.92x，我们预计此次转让大概率将由瑞银集团接手，符合瑞银集团先前对于增持瑞银证券股权至100%的目标。从近期市场并购重组节奏加速来看，现阶段仍处于并购窗口期，大型券商完善业务或区域短板与中小券商提升差异化竞争实力是两个主要出发点，同一国资背景下的整合与具有前瞻创新意识的中小券商将成为此次浪潮下的两条配置主线。2）虽然近期成交额有所回撤，但11月仍以日均1.97万亿元股票成交额收官，市场活跃度持续高位。此外，据第一财经报道，部分券商下调融资利率至4.5%，ETF融资利率降至3.99%，考虑到投资者仅可开设一个两融账户，在存贷款利率同步下行背景下，券商也根据市场利率变化适时下调融资利率以提升两融客户粘性，我们预计未来增量资金入场和中长期资金的逐步扩容将同步深化，资本市场吸引力将有所提升，形成良性循环。

　　保险：保险资产风险分类修订，关注2025“开门红”节奏。1）上周金监总局发布《保险资产风险分类暂行办法》，是在2014年老政策基础上、今年8月征求意见的基础上做的最新修订，一是将所有投资资产纳入分类范围，体现监管的全面性、有效性；二是完善固定收益类资产分类标准，使其与商业银行保持一致；三是完善权益类资产、不动产类资产风险分类标准，由过去的五分类调整为正常类、次级类、损失类三分类；四是完善组织实施管理，明确董监高等各方职责。我们认为新规将进一步落实险企的全面风险管理，提升资产质量和资产负债匹配的有效性，缓解市场对险企投资端利差损风险的担忧，推动行业高质量发展。2）2025“开门红”启动，以分红险为主的产品策略可有效降低负债成本，以理财锁定的保费预录可夯实增长基本盘，同时渠道端“报行合一”和产品端预定利率下调有望提升新产品价值率，对价值增长的基础保持乐观。但同时需注意的是，今年二三季度的集中冲量或许带来一定的客户需求提前释放，对明年规模增长仍需进一步观察。

　　投资建议：1）券商：资本市场新“国九条”顶层设计指引明确了培育一流投资银行的有效性和方向性，活跃资本市场的长逻辑不变，建议把握并购重组、高“含财率”和ROE提升三条逻辑主线，个股建议关注资本实力雄厚且业务经营稳健的大型券商配置机遇；2）保险：新“国十条”聚焦强监管、防风险框架下的高质量发展，并以政策支持优化产品设计、提升渠道价值，建议关注具有竞争优势的大型综合险企。

　　风险提示：系统性风险对券商业绩与估值的压制、长端利率超预期下行与权益市场剧烈波动，监管政策调整导致业务发展策略落地不到位。