建筑材料行业深度报告：2024年中报综述：板块承压延续，景气仍待筑底，关注出海、水利等方向

　　投资要点

　　产业链景气探底。需求下行压力下，基建地产链景气继续筑底，24Q2收入端承压加剧，盈利能力底部徘徊。收入端转为同比负增长主要因实物需求表现疲弱，下游基建、地产现金流仍然紧张，收入扩张/杠杆增加持续面临约束，此外大宗品类需求疲软，但行业亏损面扩大的背景下供给侧呈现优化的迹象，景气开始分化。从ROE（TTM）来看，装饰装修、国际工程24Q2的ROE（TTM）位于近三年的中枢之上，装饰装修预计主要得益于资产负债表的处置、修复，国际工程子板块的高景气主要得益于疫后一带一路地区基建景气提升、公司海外经营成本改善，基建房建、装修建材的ROE（TTM）较Q1下行，预计主要因需求疲软背景下行业竞争加剧。

　　利润表：收入端承压加剧，盈利能力继续筑底。

　　（1）24Q2收入端承压加剧，盈利能力底部徘徊。收入端转为同比负增长主要因实物需求表现疲弱，下游基建、地产现金流仍然紧张，收入扩张/杠杆增加持续面临约束，此外大宗品类需求疲软，收入端减速较为明显的子行业主要是装修建材、基建房建，均由Q1的正增长转负。

　　（2）24Q2基建地产链毛利率环比和同比基本小幅改善。其中毛利率同比呈改善态势的子行业主要是基建房建、国际工程和海外工程，反映建筑工程类企业加大对项目毛利率的管控；毛利率同比呈下降趋势的子行业主要是水泥（实物需求释放较慢、行业竞争加剧）、玻璃玻纤（去年同期基数较高）。

　　（3）24Q2基建地产链ROE（TTM）继续筑底，建材行业环比下降，水泥、玻璃玻纤、装修建材子行业盈利能力均继续承压，建筑行业环比下降，其中主要是基建房建子行业的拖累。

　　现金流与资产负债表：经营性现金流表现分化，杠杆率承压上行。

　　（1）24Q2基建地产链经营性现金流表现分化，在下游现金流持续紧张的背景下，24Q2收现比未出现明显的改善，子行业表现有一定的分化，其中承压比较明显的子行业主要是建筑行业中的基建房建、专业工程子行业，反映终端客户资金链持续紧张的影响，装修建材子行业变化不大，反映企业积极控制回款的成效。

　　（2）基建地产链24Q2的资产负债率环比小幅上升，反映盈利和现金流同时承压的影响，上升超过1pct的主要有装饰装修、装修建材、其他材料、基建房建、专业工程子行业。

　　（3）基建地产链截至24Q2应收账款及票据周转天数（TTM）上升，反映下游基建、地产资金持续偏紧的影响下，不仅收现比改善受限，此外存量应收款项仍有待进一步化解。其中应收账款及票据周转天数（TTM）环比24Q1增加明显的子行业主要是设计咨询、其他材料、专业工程等。

　　景气判断

　　建材板块：

　　（1）大宗建材：今年以来内需占比大的水泥、玻璃等品种需求承压加剧，外需有一定比重的玻纤需求虽显现出韧性，但增量不足，因此行业供需矛盾均出现了阶段性加重的状态，导致竞争加剧。其中水泥上半年全行业亏损，玻纤Q1行业盈利也下探至历史低点，Q2随着新增供给的控制和龙头企业复价开始反弹，玻璃盈利则从中高位开始下降。展望下半年，在地产链继续承压，基建和外需的对冲仍存在不确定性的背景下，景气的回升有赖于供给侧的改善推动供需平衡修复。随着水泥行业自律改善、产业政策的进一步落地，玻纤新增产能投放节奏进一步放缓，我们认为水泥、玻纤景气有望稳步改善，浮法玻璃行业仍需观察在产产能冷修的节奏。

　　（2）消费建材：需求低迷，收入端压力Q2显著增加；竞争加剧致毛利率同比下降，加之收入规模下滑致费用摊薄减少，应收规模有所收缩但长账龄应收的组合计提影响当期业绩，盈利能力亦承压。展望下半年，短期内地产销售表现疲弱、竣工端压力加大，收入端仍将承压。盈利端价格竞争并未进入尾声，但具有渠道和品牌优势的C端品牌仍具经营韧性，盈利能力较为稳定。

　　建筑板块：（1）2024年上半年基建投资增长保持平稳，但月度增速趋势有所回落，结构上看水利、铁路等细分领域投资表现良好，市政类投资表现较弱，基建板块相关子行业收入端和订单均有体现，下半年基建增速维持仍需项目继续落地以及准财政工具进一步发力；（2）地产投资和开工压力仍大，房建工程和装饰装修板块收入下滑压力持续显现，资产负债表仍需修复；（3）国际工程板块保持较高景气，主要受益于一带一路地区基建景气提升和出海力度持续扩大，结合上半年对外承包工程新签合同额增速来看，预计下半年海外工程需求景气度有望保持；（4）专业工程板块需求整体压力增加，收入降幅有所扩大，盈利承压明显，但结构上有所分化，传统制造产业需求相对较弱，新基建相关专业方向景气度相对较高，如洁净室工程板块等，下半年预计结构分化仍将保持，关注细分景气领域。

　　风险提示：地产信用风险失控的风险，地产政策放松低于预期的风险。