医药流通行业专题：行业集中度持续提升，流通公司新业态蓬勃发展

　　医药流通行业集中度有望加速提升，国企改革深化提升企业盈利质量，更有望驱动专业化整合。2017年后在两票制及集采影响下，行业集中度呈现进一步提升趋势，国家商务部数据显示2022年国内医药流通百强企业的市占率为75.2%，而相比美国前三大医药流通企业2015年96%的市占率而言，国内流通行业集中度仍有较大提升空间。2023年，国企改革再起航，经营指标体系优化至“一利五率”，新增净资产收益率和营业现金比率指标，更加强调企业的盈利质量，2024年初国资委提出把市值管理纳入央企控股上市公司的考核体系内，提振投资者信心。此外值得注意的是，新一轮国企改革亦强调医药健康领域的专业化整合，医药流通行业国资密集，叠加政策驱动下，我们认为在2024年这一时间点，国内医药流通企业并购整合趋势有望进一步加速，龙头集中度或将进一步提升。

　　流通公司依托渠道优势，新业态蓬勃发展。

　　（1）布局上游医药工业：商业公司依托其渠道优势，研产销一体化布局有望实现自产新品种快速放量。目前，上海医药创新药管线进入收获期，且公司拥有多个知名中药品牌，新药+特色中药布局有望充分赋能医药工业；柳药集团在工业板块主要围绕中药布局，近年来公司中药业务表现亮眼，旗下子公司仙茱中药科技、仙茱制药、康晟制药、万通制药等构成公司医药工业体系；康哲药业商业化优势有望保障创新品种商业化进程陆续兑现。

　　（2）药械品牌运营：随着新药市场规模的快速增长,商业化能力不足的Biotech及国内市场薄弱的MCN对CSO服务的需求提升，有望驱动国内专业化CSO行业快速发展。目前品牌运营已成为百洋医药核心增长点，为公司贡献的毛利占比超过80%；数字化转型升级背景下，九州通依靠总代品牌推广业务打造第二增长极，2023Q1-3公司实现收入及毛利双快增；上海医药2023年引入进口总代品种29个，进口疫苗代理实现销售收入约52亿元/+19%，药品CSO销售约29亿元/+50%，与赛诺菲达成20多个产品的CSO合约，规模超50亿。

　　（3）下游延伸零售布局：受益于“双通道”、“门诊统筹”政策驱动处方外流加速，米内网数据显示按终端平均零售价计算2022年中国实体药店和网上药店销售规模达8725亿元，分板块看，受益于“互联网+药品流通”、“互联网+医保服务”政策，“新零售”加速到来，米内网数据显示，2022年网上及网下药店呈现“三七格局”。流通行业有零售业务布局的典型企业包括国药控股&国药一致、九州通、上海医药等，其中国药控股及其子公司国药一致的国大药房总数已超过1.2万家；九州通好药师门店预计2025年有望超过3万家；上海医药的上药云健康拥有200+家DTP药房及授权院边店，覆盖全国25省66市。

　　建议关注标的：

　　（1）国药控股：医药商业龙头，批零一体化优势领先

　　（2）上海医药：商业板块发展稳健，新药兑现加码工业

　　（3）华润医药：工商业双轮驱动，内生外延扩张版图

　　（4）九州通：构建千亿流通平台，多增长极逐步显现

　　（5）国药股份：北京地区商业龙头，加速推进多元化发展

　　（6）国药一致：两广商业龙头，分销和零售双轮驱动

　　（7）重药控股：从西部走向全国，资源整合有望带来赋能

　　（8）柳药集团：批零一体化稳健，中药工业值得期待

　　（9）百洋医药：品牌运营逐步兑现，有望打开增长空间

　　（10）润达医疗：IVD工商一体化领军者，AI业务前景广阔

　　（11）康哲药业：依托商业竞争力，新品种有望持续兑现

　　风险提示：国企改革进程不及预期；医药流通行业竞争加剧的风险；流通公司新业务发展不及预期的风险。