商贸零售：途虎深度系列2：复盘美国汽车后市场-弱周期长坡厚雪大赛道（行业篇）

　　全球对比：预计美国模式是中国后市场的未来

　　2022年中国汽车后市场4S店和IAM渠道分别占53.6%及46.4%，其中途虎是IAM渠道中的龙头，2022年市占率接近1%，中国市场还没有出现类似美国四大汽配连锁的大型汽配连锁公司，当前汽车后市场终端业态和德国最为接近。随着互联网技术的发展，O2O加持下的IAM有望打破地域销售的界限，形成产业规模提高议价能力；同时随着平均车龄增加，中国出保修期的汽车占比将不断提升。我们预计未来中国汽车后市场会向美国模式发展，大型汽配连锁有望占据主导地位。

　　平均车龄：平均车龄的增长具有不可逆性

　　以美国为例，平均车龄的增长具有不可逆性。经济增速下行期间新车购买意愿下滑会导致平均车龄加速提升，美国轿车的平均车龄分别在1974-1976年、1980-1985年、2008-2013年上升了0.5年、1年、1年，并且美国历次经济增速下行后释放的新车购买需求不能使平均车龄恢复至经济危机前。1970年以来美国平均车龄不断提升，其中轿车平均车龄从1970年的5.6年增长至2023年的13.6年。当前中国乘用车平均车龄对应美国70年代，汽车平均车龄的提升空间较大。

　　周期性：汽车后市场抗周期性明显

　　美国经济增速下行期间消费者新车的购买意愿下降，但是汽车的维护保养支出不会大幅度减少。2009年金融危机期间，美国轻型汽车销量同比下滑15.36%；轻型汽车后市场规模仅下滑1.44%。2020年新冠疫情期间，美国轻型汽车销量同比下滑16.21%；轻型汽车后市场规模仅下滑了5.3%。股价方面，美国汽车后市场主要公司股价在2008年金融危机期间表现相对坚挺。2007年3月-2009年3月美股道琼斯工业指数下跌39.42%；AZO、ORLY、AAP股价则分别上涨26.91%/5.77%/7.96%。

　　竞争格局：经历多轮并购整合后美国汽配龙头行业地位日趋稳固

　　美国汽配行业在经历了大规模并购后集中度持续提升，前4大汽配公司门店数量占比从1995年的7.3%提升到2023年的49.3%。分DIY和DIFM两个不同的终端市场看，DIY市场集中度较DIFM更高，2019年前四大汽配连锁分别占33%和16%的市场份额。我们认为DIFM比DIY市场竞争格局更为分散主要系汽车维修店也可以从汽车配件批发商/分销商采购，配件采购渠道更多。GenuinePart/NAPA和O'ReillyAutoParts是DIFM的前两大参与者，市场份额均在5%左右。

　　投资建议：推荐国内汽车后市场龙头途虎

　　美国汽车后市场呈现弱周期长坡厚雪的特征。其中平均车龄增长平稳且具有不可逆性，1970年-2023年轿车平均车龄从5.6年平稳增长至13.6年；轻型卡车平均车龄从7.3年平稳增长至11.8年。美国汽车总行程里程从1945的0.25万亿英里稳步增长至2022年的3.21万亿英里，期间CAGR为3.37%。市场规模增长稳健且具有抗周期性，2014-2023年美国轻型汽车后市场规模CAGR为3.94%，其中在2009年金融危机和2020年新冠疫情期间市场规模下滑幅度较小。目前中国平均车龄已接近7年，到达了汽车后市场爆发前夜；汽车后市场竞争格局虽然分散，但市场规模足够广阔，龙头公司成长确定性较强，推荐国内汽车后市场龙头途虎。