煤炭行业研究：供需两端边际改善，煤炭或进入景气周期

　　煤炭供给端收缩显著

　　国家能源局发布《国家能源局综合司关于组织开展煤矿生产情况核查促进煤炭供应平稳有序的通知》，对煤炭行业进行整顿，对超能力生产的煤矿一律责令停产整改。政策约束行业供给，减少恶性竞争，国内煤炭产量增速收窄，明确动力煤“绿色区间”为570-770元/吨。动力煤现货价格持续刷新年内高点，主要港口报价全面突破800元/吨关键关口。

　　欧盟重启煤电，印度“煤荒”等因素推高国际煤价，进口煤炭价格上升减弱煤炭进口意愿，叠加关税政策扰动的影响，中国对美国煤炭加征进口关税，降低了进口煤炭的成本优势，此外，国内电力企业优先采购国产长协煤，挤压了对进口煤炭的需求。2025年中国煤炭进口量同比明显减少，2025年1-9月，全国煤炭进口总量34,589万吨，同比下降11.1%，进口煤炭明显减量，虽四季度为传统采暖旺季，冬储需求或推动进口煤炭数量增加，但全年来看煤炭进口或仍处低位。

　　用煤需求高增，需求侧扩容

　　作为煤炭消费的主力军，电力行业需求持续释放。2025年火电发电量预计增加2,900亿千瓦时，同比增长4.5%，中电联预测2025年全社会用电量同比增长5.0%-6.0%，直接拉动电煤消费增长。尽管可再生能源发电量显著提升，但其出力不稳定的特性强化了火电的调峰保供作用，2025年1-8月，全国火电发电量同比微增，为电煤需求提供支撑。

　　新能源对火电替代压力或边际减弱

　　2025年2月国家发改委、能源局发布《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，6月30日前并网的项目可锁定原有政策保障下的较高电价，导致4-6月出现历史性抢装潮，5月光伏新增42.9GW创单月纪录。2025年三季度光伏、风电新增装机规模大幅下降，政策效果显现，或标志着新能源行业从"规模扩张"向"质量效益"转型的节点到来，新能源对火电的替代压力或边际减弱，对电煤需求形成支撑。

　　投资建议

　　建议关注中国神华和中煤能源。

　　风险提示

　　建议关注煤炭价格波动、下游需求不及预期以及扩产进程不及预期的风险。