周大生(002867)
2023年公司实现扣非归母净利润同比增速23.64%：公司披露2023年年报和2024年一季报，公司2023年营收162.9亿元，同比+46.5%，归母净利润13.16亿元，同比+20.67%，扣非归母净利润12.68亿元，同比+23.64%。单拆Q4公司实现营收37.96亿元，同比+74%，归母净利润2.21亿元，同比+38%，扣非归母净利润2.14亿元，同比+37%。分渠道来看，2023年公司线下自营收入16.2亿元，同比+51.3%，加盟收入119.7亿元，同比+44.3%，线上业务收入25.1亿元，同比+62.3%。
黄金产品消费持续景气，镶嵌类终端需求受影响较大：2023年公司自营单店营收558万元，同比+23.6%，其中镶嵌产品收入36万元，同比-20.5%，黄金产品收入508万元，同比+29.8%。加盟业务单店平均收入268万元，同比+38%，其中镶嵌产品收入15万元，同比-40.7%，主要由于加盟客户镶嵌产品补货需求下降所致，黄金产品收入228万元，同比+53.4%，主要由于黄金消费持续景气、公司黄金产品体系更加完善以及区域展销模式提升供货效率所致。
黄金产品占比提升使得公司整体毛利率有所下滑：2023年公司整体毛利率18.14%，同比下滑2.64pct，其中加盟毛利率14.92%，同比下滑2.62pct。分产品来看，素金类产品毛利率8.66%，同比上升0.48pct，镶嵌类毛利率31.65%，同比上升0.2pct。公司销售费用率5.8%，同比下降0.94pct，管理费用率0.65%，同比下滑0.18pct。
公司终端门店稳步扩张，持续整合渠道资源：截至2023年末，公司终端门店总数量达到5106家，其中加盟门店4775家，自营门店331家，全年净增490家，近80%的自营门店分布在一二线城市，70%以上的加盟店分布在三四线城市及以下。截至2024年3月末，公司门店总数5129家，2024Q1净增23家。
2024Q1黄金产品消费保持了较好的韧性：2024年Q1公司实现收入50.7亿元，同比+23%，实现归母净利润3.4亿元，同比-6.6%，实现扣非后归母净利润3.36亿元，同比-5.7%。分产品来看，镶嵌类收入1.28亿元，同比-42.2%，素金类收入45.13亿元，同比+28.9%。
盈利预测与投资评级：公司2024年Q1黄金产品继续发力，但考虑到金价高位对需求量和终端折扣的影响，我们下调公司2024-2025年归母净利润从16.68/19.21亿元至15.3/18.15亿元，预计2026年公司归母净利润21.5亿元，最新收盘价对应2024-2026年PE分别为12.5/10.55/9倍，维持“买入”评级。
风险提示：终端需求不及预期，金价波动等。
