华能水电(600025)
2022 一季度澜沧江流域来水恢复，提振公司业绩
2021 年公司全年完成发电量 943.96 亿千瓦时，同比减少 3.25%。售电量 937.07 亿千瓦时，同比减少 3.25%。主要原因一是 2021 年澜沧江全流域来水较上一年度偏枯，其中乌弄龙、小湾、糯扎渡断面来水同比偏枯 15.9%、13.9%、14.4%，导致澜沧江流域漫湾及以上电站年发电量同比减少；二是为确保 2021 年冬季和 2022 年春季电力可靠供应，公司严格控制小湾和糯扎渡电站“两库”水位。
2022 年一季度，由于来水逐步恢复且态势趋于稳定，公司实现总营业收入 39.41 亿元,同比增长 2.72%；实现营业利润 9.26 亿元，同比增长 19.15%；归属母公司净利润 7.42亿元，同比增长 23.4%。同比增长幅度大主要因为公司发电量修复回升以及电价上涨。
核心水力发电业务运营平稳，新装机量奠定业绩上涨基础
在国家能源结构绿色低碳转型的高质量发展阶段中，公司坚持加快建设世界一流现代化绿色电力企业的战略目标，从而更加突出公司以水电为核心、大力发展新能源的特点。在“碳达峰、碳中和”目标引领下，以落实“基地型、集约型、互补型”清洁能源基地开发为主要路径，坚持增量以绿色能源为主体，全力推进水电与新能源并重发展。稳步推进国际化，探索拓展电力新业态，积极发展综合能源服务产业。
截至 2021 年末，公司已投产装机容量达 2,318.38 万千瓦。2021 年，综合发电厂用电率0.73%，发电设备利用小时 4,071 小时。2021 年资本性支出总额为 54.69 亿元，主要用于托巴电站、澜沧江上游云南段电站的后续建设，以及新能源项目建设。公司新能源项目主要利用自身优越对地理条件，分别在大理、临沧、保山和普洱 4 个州市建立 22个项目，规模预计达 201.6 万千瓦。2022 年资本性支出计划为 105.12 亿元，主要用于托巴电站、新能源项目及澜沧江上游云南段和西藏段电站建设。公司目前水电装机量已投产 2294.88 万千瓦，新能源投产 23.5 万千瓦。澜沧江上游云南段的梯级开发目前全部处于前期开发过程中，预计总装机容量 883 万千瓦。其中如美是年调电站，装机260 万千瓦，库容 38.1 亿立方千米，调节库容 24.3 亿立方米，预计 2023 年开工，2034年首台机组发电，2035 年全部机组发电，未来将实行水电发力和新能源产业并重的发展模式。
予以“增持”评级
我们预计 2022-2024 年，公司可实现营业收入 228.40（同比增长 13.06%）、242.16和 262.03 亿元；归属母公司净利润 71.26、79.17、88.47 亿元，对应 EPS0.40、0.44和 0.49 元。
估值要点如下：2022 年 6 月 24 日，股价 6.86 元，总股本 180.00 亿股，对应市值1,234.80 亿元,2022-2024 年 PE 约为 17.33、15.60、13.96 倍。公司坚持加快建设世界一流现代化绿色电力企业的战略目标，从而更加突出公司以水电为核心、大力发展新能源的特点。未来将受益于国家“双碳”政策，具备长期成长性，我们首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：电力市场风险；澜沧江流水域风险；供电区域客户单一风险。
