天目湖(603136)
核心观点：
事件：2023年公司实现营收6.3亿元/同比+71%；归母净利1.5亿元/同比+624%，扣非净利1.4亿元/同比+1024%。1Q24公司实现营收1.1亿元/同比-11%，归母净利0.1亿元/同比-43%，扣非净利0.1亿元/同比-45%。
2023年内部项目表现有所分化
2023年受益于国内消费及旅游市场快速复苏，公司疫情期间新增项目开始贡献增量，整体营收规模同比增长70%，且较2019年增长26%。分产品看，公司山水园、南山竹海两大核心景区项目各实现营收1.8亿、1.5亿元，同比增107%、109%，但水世界项目受天气因素影响，同比22年下降10%；酒店业务方面，受益于酒店项目增长，公司酒店板块营收2.1亿元/同比+45%；温泉、旅行社各实现营收0.5亿、0.1亿元，同比各增48%、26%。
盈利能力较19年放缓，新增项目产能利用率仍待进一步提升
2023年公司毛利率54.3%/同比19年-11pct，主要因20年后公司陆续投运多个酒店、索道项目，目前客流未能充分覆盖新增项目产能所致。期间费用则管控良好，受益于新增项目带来增量营收，公司销售费用率/管理费用率各较2019年减少5.8pct/1.1pct。2023年公司归母净利率23.3%，同比2019年减少1.3pct。
1Q24业绩承压，等待交通、天气等因素改善
受1Q23基数相对较高，且今年以来长三角天气不佳，公司Q1客流整体承压，导致营收下降约11%，毛利率、归母净利率各同比减少4.3pct、5.3pct。但从中期展望看，在4月天气逐步转好，以及沪苏湖高铁于2024年底开通运营后，我们认为公司客流有望得到提振。此外，公司当前仍在不断强化一站式旅游目的地的产品打造，漂流、南山小寨二期、御水温泉三期和动物王国等项目投运将为公司在中期提供成长支撑点。
投资建议
公司区位优势显著，项目运营能力优异，未来伴随新项目逐步完成爬坡，仍有可观成长空间。我们预计公司2024-26年归母净利各为1.7、2.1、2.3亿元，当前股价对应PE各为21X、17X、15X，维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济不及预期的风险；新项目爬坡不及预期的风险；自然灾害的风险。
