爱玛科技(603529)
产品结构升级&渠道深耕持续，2024年发展可期，维持“买入”评级
公司2023全年实现营业收入210.4亿元（同比+1.1%，下同），归母净利润18.81亿元（+0.4%），扣非净利润17.64亿元（-1.8%），公司营收业绩保持平稳其中2023Q4公司实现营业收入35.8亿元（+0.2%），归母净利润3.2亿元（-34.9%），扣非净利润3.2亿元（-26.7%）。考虑到行业增长仍有不确定性，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为22.78/33.60/39.50亿元（2024-2025年原值为23.23/28.26亿），对应EPS为2.64/3.90/4.58元，当前股价对应PE为12.7/8.6/7.3倍，看好公司在主力价格带上移带动业绩增长，维持“买入”评级。
单车拆分：价格战趋缓叠加产品结构调整，2023Q4单车均价边际向好
公司2023年销量1074.1万台（-0.3%），受行业价格战扰动，销量增长阶段性承压。2023年公司单车ASP1958元/台（+1.4%），单车归母净利润175元/台（+0.7%），于行业低价竞争激烈背景下，单车ASP及利润仍保持稳中有升，公司经营韧性彰显。单季度看，预计2023Q4单车ASP为2264元（+12.1%），主系行业价格战趋缓叠加公司产品结构调整奏效；单车归母净利润为205元/台（-27.1%），同比下降明显主系同期基数较高。截至目前，公司新款高端车型仰望、露娜持续热销，预计高毛利新品销售占比同比提升，公司单车指标仍处上行通道。
盈利能力：毛净利率保持稳定、费用端控制平稳
2023年公司整体毛利率为16.5%（+0.1pct），期间费用率为6.2%（+0.7pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为3.0%/2.3%/2.8%/-2.0%，同比分别+0.2/+0.2/+0.4/-0.1pct；综合影响下，2023年销售净利率9.0%（持平）。2023年公司毛利率或受益于原材料价格下降同比略增，费用端控制平稳，净利率于行业价格战下维持稳定。单季度看，2023Q4公司毛利率为20.0%（-1.5pct），销售净利率为9.3%（-4.7pct），高基数下公司净利率表现阶段承压。
公司展望：高端爆品打造持续+渠道改革加速深化，2024年稳步增长可期产品方面，2024年我们预计随着高端爆款车型成功打造，公司新品及高端车型收入占比或将明显提升；2024Q1公司新车（仰望、露娜）成功热销，3月底公司接力推出定位中高端产品骁龙。另一方面，我们预计公司将进一步缩减产品SKU数量，有利于提升成本端规模效应，同时使得总部的资源能够更精准地投放于新品爆款打造。渠道方面，2023年公司启用运营中心与经销商并存模式，2024年我们预计公司将继续深化渠道改革，强化对终端的掌控力度，以便于快速高效推进公司的产品和营销政策。展望公司发展，2024年年初雨雪及大面积的国检预计使得部分需求推迟到2024Q2，考虑到同期较低基数，2024Q2公司迎业绩拐点趋势清晰。2024年全年看，管理层经营信心超越行业，公司产品及渠道积累深厚，我们看好其顺利完成年初制定股权激励目标。
风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。
