金山办公(688111)
投资要点
公司发布2024年一季报：1）收入：2024年Q1收入12.25亿元（yoy+16.54%）符合预期，归母净利润3.67亿元（yoy+37.31%）超预期，扣非归母净利润3.52亿元（yoy+40.56%）超预期。2）订阅类收入：C端订阅收入yoy+24.8%、B端订阅收入yoy+13.57%、B端授权收入yoy+6.31%、海外及广告收入yoy-18.44%，订阅类业务合计收入yoy+21.79%贡献有力增长。
C端订阅：会员体系变革过渡及AI商业化有望推动基本面二次提速。1）业绩符合预期：2024Q1C端订阅收入7.34亿元（yoy+24.8%），期末PC端活跃设备数MAD2.75亿（yoy+7.14%），移动端MAD3.29亿（yoy-1.5%），总MAD6.02亿（yoy+2.21%）。代表长周期会员充值情况的“其他非流动负债”科目环比增长至6.38亿（yoy+113%），体现年费化的持续进展。
2）后续看点：公司自2023年4月起进行会员体系变革后，对于新老会员的过渡给予了一些优惠券、时长换算等升级方案。我们认为24Q2逐步会迎来正式续费期，有望进一步体现ARPU提升。同时公司Q2逐步落地WPS AI商业化灰度和正式推广，AI产品迭代方面存在预期差，共同推动公司C端基本面二次提速。
B端订阅：云化高速增长，探索AI政企落地。2024Q1B端订阅收入2.42亿元（yoy+13.57%），低于预期。考虑三方面因素：1）公司推动部分客户从场地授权模式向纯订阅模式转型，年度一次性确收和每月确收的变化影响部分递延收入；2）公司4月9日召开WPS365生产力发布会，B端推广发力节奏延后，我们从Q1销售费用下降中也可以得到印证；3）信创开始逐步推进，客户预算结构发生变化。
B端授权：逐步恢复，边际上行。2024Q1收入1.94亿元（yoy+6.31%）超预期。我们认为2024年信创节奏有望逐步恢复，带动授权业务边际上行。行业信创领域，公司从金融、能源、通信等行业积极推广云协作授权模式，增加机构订阅收入。
海外及广告：2024Q1收入0.55亿元（yoy-18.44%）。广告业务收入已清零，海外业务预计将持续高增长。
盈利能力与现金流：
1）现金流稳定增长：2024Q1销售商品收到现金12.18亿元（yoy+17.8%）、经营活动现金流净额1.53亿元（yoy+21.99%）。
2）费用率下降：在整体控费管理下，2024Q1年销售/管理/研发费用2.16/1.13/4.05亿元，费用率分别为17.62%/9.22%/33.03%，分别同比-6.1pcts/-0.75pcts/-0.72pcts。
3）合同负债：24Q1合同负债类科目合计25.82亿元（yoy+21.84%），较23Q4减少0.56亿元。
盈利预测与投资评级：2024年Q1公司整体业绩符合预期、B端订阅业务低于预期。我们对国内、国外AI应用需求的预期是乐观的，展望2024年，新会员体系、AI、信创都是边际向上的趋势，处于长期空间重估前夜。我们维持2024-2026年收入预测57.10/77.44/101.7亿元；维持2024-2026年归母净利润预测17.00/24.38/32.1亿元。维持“买入”评级。
风险提示：产品迭代不及预期，付费转化不及预期，行业竞争加剧，下游IT支出低于预期
