恒帅股份(300969)
主要观点：
事件1：2024年4月24日，恒帅股份（300969.SZ）发布2023年度报告：营业收入9.23亿元，同比+24.99%；归母净利润2.02亿元，同比+38.87%；扣非净利润1.91亿元，同比+46.61%。
对应2023Q4营收2.61亿元，同比+21.68%，环比-1.20%；归母净利润0.52亿元，同比+37.56%，环比-11.33%；扣非净利润为0.41亿元，同比+81.27%，环比-16.91%。
事件2：同期，公司发布2024年一季度报告：Q1实现营收2.42亿元，同比+31.73%，环比-7.44%；归母净利润为0.65亿元，同比+58.60%，环比+24.53%；扣非净利润为0.60亿元，同比+60.79%，环比+45.63%。
核心观点：
收入规模稳健增长
营收方面，2023年公司各项业务继续保持稳健增长，公司此前发布业绩预告，归母净利润位于预告范围中枢符合预期，24Q1营收稳健。公司围绕清洗业务和电机业务的双主线核心，营收增长的最大推力来自于清洗系统与汽车电机产品。23年清洗泵/清洗系统/汽车电机营收分别为2.00/2.67/3.69亿元，同比增长11.50%/25.85%/37.61%。在新能源汽车零部件领域收入为2.60亿元，同比+33.85%，占比主营业务收入28.49%。
盈利水平大幅提升，Q1业绩超预期
盈利方面，毛利率持续上行，期间费用率受益于规模化下降，非经营性获益进一步提升Q1净利润。
1）毛利率：2023年主营业务毛利率约为36.25%，同比+3.10pct，其中23Q4毛利率为36.67%，同比+1.88pct；24Q1毛利率为36.79%，同比+2.60pct。受益于原材料价格回落及T2价格战传导不敏感，以电机技术为核心的清洗泵/汽车电机业务毛利率提升显著，毛利率分别为11.50%/37.61%，同比+4.82/4.11pct。
2）净利率：2023年主营业务净利润率为21.89%，同比+2.19pct。
24Q1净利润率26.82%，同比+4.58pct，主要得益于规模化期间费用率下降、汇兑收益。其中，管理费用率有所增加，主要系公司经营规模扩大、生产基地扩张，职工薪酬及折旧摊销等日常管理成本增加所致。此外Q1获政府补助441万元，进一步放大了盈利能力。
流体技术产品业务仍保持增长动能，营收稳步提升
得益于公司在清洗领域的技术积累与新客户开拓，公司在流体技术产品领域收入保持较为稳定的增长，2023年清洗泵和清洗系统产品合计实现收入约4.67亿元，同比增长19.27%。而相较传统清洗系统需求，ADAS清洗随智能驾驶发展必要性日益增加，智能化程度和复杂程度均有大幅提升。ADAS被动清洗产品需求已带动平均单价抬升，ADAS主动清洗相关产品已与众多客户车型进行产品路试和系统适配，已取得部分客户的小批量定点，预计2024年会有更多增量车型进入定点环节。
汽车电机业务增长迅速，成为推动收入的引擎：
公司电机产品矩阵丰富，并纵向实现“电机+执行器”的产品拓展，包括隐形门把手驱动机构、充电小门执行器等。未来有望向集成度更高的系统产品发展，并且在更多的应用场景上发掘“1+N”的产品开拓机会。在新品开发方面，公司将重点着力谐波磁场电机技术的场景适配，目前，公司已与德国伦茨（Lenze）合作，开发了应用于物流系统的滚筒电机产品，2024年将匹配谐波磁场电机技术与人形机器人所需电机品种（如无框力矩电机、空心杯电机等）定制化需求的结合点。后续公司会持续尝试将该电机技术应用于汽车、工业自动化、人形机器人等诸多其他应用场景中。
投资建议
以微电机为核心技术能力，清洗业务规模化发展并前瞻智能化清洗，电机业务多品类布局，乘智能化浪潮。盈利能力逐年逐季度上行，我们预测公司2024-2026年实现营业收入分别为12.07/15.48/19.31亿元，同比增速30.7%/28.2%/24.8%，将实现归母净利润2.69/3.47/4.10亿元，同比增长33.1%/29.2%/18.1%，对应2024/2025/2026年P/E分别为26.22/20.29/17.20x。看好智能化赛道下公司微电机制造的核心能力，上调公司“买入”评级。
风险提示
（1）汽车销量不及预期；（2）汽车智能化发展不及预期；（3）原材料成本上涨；（4）海外工厂建设进度不及预期。
