桐昆股份(601233)
投资要点
事件：公司发布2024年一季报，实现营业收入211亿元，同比+33%、环比+1%，归母净利润5.8亿元，同比+218%、环比扭亏为盈，扣非净利润5.4亿元，同比+203%、环比扭亏为盈，业绩符合预期。
经营概况：1）长丝产量高增，价差平稳运行。Q1期间，公司长丝产销量分别为314/259万吨，同比分别+121/+67万吨，产销率为82.3%，其中POY/FDY/DTY销量分别为194/42/23万吨，占比分别为75%/16%/9%。价格价差方面，根据Wind统计，Q1期间，POY/FDY/DTY均价分别环比+199/+178/+164元/吨，价差环比分别+27/+4/-12元/吨。2）PTA价差维稳，MEG效益改善。根据Wind统计，Q1期间，PTA/MEG均价分别环比+20/+415元/吨，价差分别环比-3/+470元/吨。其中MEG行业库存去化较为明显，驱动效益改善，公司中昆一期拥有60万吨天然气制乙二醇产能，整体从中受益。
上下游维持高开工，长丝库存或将边际去化。1）供给端：根据Wind数据，截至4月25日，涤纶长丝开工率为90.9%，处于历史同期最高位，POY/FDT/DTY库存天数分别为33.5/26.3/27.9天，整体高位持稳运行。2）需求端：截至4月25日，下游织机开工率为72.4%，处于历史同期中高位，织造企业原料库存为9.73天，自节后复工以来整体处于下降通道。随着织造企业原料库存消耗，长丝产销或将边际改善。
海外服装去库进程良好，看好出口改善催化长丝弹性。根据Wind数据，截至2024年2月，美国批发商服装库存金额为303亿美元，同比下降21%，库存增速已连续10个月为负，库销比为2.34，较高点回落约0.64，其中近十年均值为2.24。向后看，随着海外服装去库推进，出口需求有望得到改善。
浙石化盈利边际改善，公司投资收益回升。24Q1期间，公司对联合营企业的投资收益为2.5亿元，同/环比分别+7.6/+0.5亿元，主要系浙石化盈利改善驱动。从行业层面看，2024年以来，炼化下游产品价差有所改善，根据Wind统计，24Q1期间，汽油/柴油/PX/纯苯/LLDPE/聚丙烯较原油价差分别环比+0%/-8%/+4%/+24%/+1%/+4%。向后看，国内炼厂进入检修旺季，供给缩量背景下化工品盈利具备较强支撑。
盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为32/44/51亿元，按4月29日收盘价计算，对应PE分别10.1/7.3/6.3倍，维持“买入”评级。
风险提示：需求复苏不及预期、原材料价格波动、项目审批或实施进度延后、炼化市场竞争加剧
