爱玛科技(603529)
产品结构升级&渠道深耕持续，2024年发展可期，维持“买入”评级
公司2024Q1实现营业收入49.5亿元（同比-9.0%，下同），归母净利润4.8亿元（+1.2%），扣非净利润4.5亿元（-3.9%），非经常性损益主含0.33亿政府补助（+133.6%）。公司2024Q1收入因高基数承压，产品结构升级下利润表现稳定。考虑到行业增长仍有不确定性，我们维持2024年盈利预测，下调2025-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为22.78/27.63/33.80亿元（2025-2026年原值33.60/39.50亿元），对应EPS为2.64/3.21/3.92元，当前股价对应PE为13.0/10.8/8.8倍，看好公司在主力价格带上移带动业绩增长，维持“买入”评级。
单车拆分：产品结构持续优化，单车利润提升明显
公司2024Q1单车量价表现符合预期，销量受多不可抗力因素影响同比下降、产品结构改善带动单车ASP及利润提升，具体拆分看：销量方面，我们预计2024Q1公司产品销量同比下降11%，销量下滑主因（1）同期销量基数较高（2023Q1公司销量同增约15%）；（2）2月冻雨天气影响部分生产基地发货，以及3月部分订单于4月初发货确认收入；（3）行业整体受大范围电动两轮车专项整治抽查影响动销放缓。单车ASP及单车利润方面，我们预计公司单车ASP同比增长2%，单车利润（以归母净利润测算）预计同比增长约14%，公司产品结构调整顺利，高毛利新品（仰望、露娜）持续热销带动单车ASP及利润提升，且公司内部降本控费成效凸显，综合影响下公司2024Q1单车利润提升明显高于单车ASP。
盈利能力：毛净利率明显提升、费用端控制平稳
公司2024Q1整体毛利率为18.0%（+2.2pct），期间费用率为7.0%（+2.0pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为3.6%/2.6%/2.5%/-1.7%，同比分别+1.0/+0.5/+0.3/+0.2pct。综合影响下2024Q1公司销售净利率为9.9%（+1.0pct）。公司毛、净利率提升明显，预计主系控费平稳下，高毛利中高端新品占比提升，产品结构持续改善带动单车盈利上移。
公司展望：2024Q2或进量价齐升通道，低基数下基本面拐点清晰
短期看，我们预计2024Q2公司产品或进量价齐升通道，低基数下基本面拐点清晰。量上，以旧换新政策催化+新国标持续执行落地有望释放行业增量，叠加2023同期公司销量基数较低（2023Q2公司销量同增约0.8%），我们看好公司2024Q2销量增速亮眼。价上，公司高毛利新款高端车型仰望、露娜持续热销，2024Q2中高端新品推新延续，打造高毛利产品奇趣蛋、趣味蛋，我们预计高毛利新品销售占比同比将持续提升，公司单车ASP及单车利润仍处上行通道。2024年全年看，管理层经营信心超越行业，公司作为行业龙头产品研发设计及渠道竞争壁垒深筑，我们看好其超额受益于行业贝塔改善，顺利完成年初制定股权激励目标。
风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。
