山东药玻(600529)
公司披露23年年报及24年一季报，23FY收入49.8亿，yoy+19%，归母净利7.8亿，yoy+25%，扣非归母净利7.4亿，yoy+23%；单23Q4收入13.1亿，yoy+9%，qoq+5%，归母净利1.6亿，yoy+31%，qoq-29%，扣非归母净利1.5亿，yoy+25%，qoq-33%。24Q1收入12.7亿，yoy+3%，qoq-3%，归母净利2.2亿，yoy+33%，qoq+37%，扣非归母净利2.1亿，yoy+36%，qoq+39.1%。24Q1业绩延续高增，收入环比小幅承压，或因非核心业务收入波动扰动。
23年药用玻璃主要产品收入均高增，海外收入增速亮眼
23FY模制瓶/安瓿瓶/管制瓶/棕色瓶/丁基胶塞/铝塑盖塑料瓶收入22.6/0.7/2.0/11.2/2.6/0.6亿，yoy+29%/+24%/+18%/+29%/+13%/-3%。药用玻璃主要产品均实现高增长，23年内两批集采驱动中硼硅需求放量，海外区域性药用玻璃需求高景气亦或有重要贡献。23FY境内境外收入35.8/13.6亿，yoy+17.1%/26.4%。
23Q4费用增加阶段性影响利润率，24Q1盈利能力同环比大幅提升23FY毛利率28.0%，yoy+1.2pct；23Q4毛利率27.5%，yoy+4.7pct，qoq-3.2pct。23FY模制瓶/安瓿瓶/管制瓶/棕色瓶/丁基胶塞/铝塑盖塑料瓶毛利率分别为39.2%/5.7%/-1.7%/23.8%/24.6%/35.0%，分别yoy-0.6/-2.0/-11.2/+3.0/+8.3/+3.9pct。费用率小幅上行，yoy+0.4pct至8.8%。23FY归母净利率15.6%，yoy+0.8pct；23Q4归母净利率12.3%，yoy+2.0pct，qoq-5.9pct。
24Q1毛利率30.6%，yoy+6.9pct，qoq+3.0pct；费用率yoy+1.5pct至8.9%；归母净利率17.4%，yoy+4.0pct，qoq+5.1pct。23Q4较多的修理费用（计入营业成本）及超额利润计提费用（计入管理费用）导致盈利能力环比阶段性承压。24Q1激励基金计提费用增加（管理费用yoy+1.3pct至4.4%），修理费用影响预计大幅减小，盈利能力同环比均明显改善。
模制瓶龙头地位稳固，增长有动能有空间，维持“买入”评级
我们预计公司24-26年收入分别为57.7/67.5/79.9亿元，yoy分别+16%/17%/18%，归母净利润分别为10.2/12.3/15.0亿元，yoy分别+31%/20%/23%，EPS分别为1.53/1.85/2.27元/股，3年CAGR为25%。公司作为模制瓶龙头地位稳固，中硼硅产能扩张加快或充分享受行业红利。拓品类拓海外市场卓有成效，成长前景值得期待。参照可比公司估值，维持公司24年目标价38.43元，对应24年25倍PE，维持“买入”评级。风险提示：原燃料成本大幅波动、需求低于预期、竞争加剧风险、出口低于预期
