天山铝业(002532)
核心观点：
事件：公司发布2024年一季报，公司2024年一季度实现营业收入68.25亿元，同比减少1.71%；实现归属母公司股东净利润7.20亿元，同比增长43.55%，环比增长26.76%；实现扣非后归属于母公司股东净利润7.06亿元，同比增长125.14%，环比增长27.44%。
铝价上涨，公司盈利能力提升：2024Q1国内电解铝均价（含税）达到19047元/吨，同比上涨3.19%，环比上涨0.43%。2024Q1国内氧化铝均价（含税）达到3323元/吨，同比上涨14.19%，环比上涨11.02%。公司作为拥有102万吨电解铝产能、250万吨氧化铝产能、60万吨预焙阳极产能，以及6台350MW自备发电机组的完整铝产业链一体化生产企业，完全受益于铝价的上涨。报告期内公司销售毛利率达到18.69%，同比提升6.2个百分点，环比提升3.36个百分点。
上控资源，下拓深加工，完事铝产业链一体化：为加强上游铝土矿资源的保障，提升成本竞争力，公司已在几内亚完成对一家铝土矿企业的股权收购并获得铝土矿产品的独家优先购买权，直接锁定优质的铝土矿资源供应和采购成本。该铝土矿项目规划年产能500-600万吨，并将于2024年开始规模开采并运回国内，满足公司国内氧化铝产线的生产原料的需求。几内亚铝土矿项目全面达产后将基本解决公司国内氧化铝产能生产的原料需求，降低公司氧化铝的生产成本，并使公司形成从铝土矿原料-氧化铝-预焙阳极辅料-电解铝的100%自主自供产业链一体化生产体系。下游铝材加工方面，公司石河子铝箔坯料生产基地及江阴铝箔生产基地均在进行设备安装及调试，已有部分产品出货，已完成超过40家客户的试单和10多家客户的认证，2024年将进入产能爬坡阶段。此外，高纯铝出口关税政策问题的解决，也将使公司高纯铝产品顺利销售，增加本年度公司的利润弹性。
海外铝产业项目进展顺利：公司在印尼投资收购的铝土矿项目，目前正在进行资源储量的详细勘探，即将完成股权交割的前提条件。公司印尼投资建设氧化铝一期200万吨产能项目，目前公司已向当地有关部门申报环评审批手续，该项目已被列入印尼国家战略项目清单，已完成可研报告，进入设计阶段。公司锁定海外优质、低成本的铝土矿资源，有望打造第二成长曲线。
投资建议：预计公司2024-2026年实现归母净利润36.89/40.70/49.06亿元，EPS分别为0.79/0.88/1.06元，对应2024-2026年PE为8.8/7.9/6.6倍。公司电解铝产业链一体化进一步完善，将完全受益于铝价上涨，盈利能力有望增强，维持“推荐”评级。
风险提示：电解铝价格大幅下跌的风险；氧化铝价格大幅下跌的风险；电力成本与预焙阳极成本大幅上行的风险；公司新建项目进度不及预期的风险。
