水井坊2023年报及2024年一季报点评：经营稳健，蓄力新财年

　　水井坊(600779)

　　事件

　　公司公告2023年报及2024年一季报。2023年，公司实现总收入49.53亿元（+6.00%），归母净利12.69亿元（+4.36%），扣非归母净利12.25亿元（+5.27%）。2023Q4，公司实现总收入13.65亿元（+51.32%），归母净利2.46亿元（+53.17%），扣非归母净利2.27亿元（+63.86%）。2024Q1，公司实现总收入9.33亿元（+9.38%），归母净利1.86亿元（+16.82%），扣非归母净利1.54亿元（-2.42%）。公司拟每股派发现金红利0.915元（含税），分红率为35.03%。

　　天号陈带动中档产品23年收入+64%

　　1）高档产品稳健，中档产品放量增长。2023年，公司高档、中档产品收入分别为46.71、2.05亿元，同比+3.73%、+64.08%，24Q1，高档、中档产品收入分别为7.97、0.74亿元，同比-0.58%、+62.38%，2023年公司成立天号陈团队，加快铺市步伐，带动中档产品放量增长。

　　2）新渠道增长较快，批发渠道增长稳健。2023年，公司新渠道、批发代理收入分别为4.80、43.96亿元，同比+60.34%、+1.56%，24Q1，新渠道、批发代理收入分别为1.01、7.71亿元，同比+28.96%、+0.88%。

　　3）国内经销商数量有所增长。2023年末，公司经销商共55个（国内50个、国内5个），全年净增5个（国内净增5个，国外不变）；24Q1末，公司经销商共56个，国外经销商数量不变，国内Q1净增1个。

　　4）合同负债同比增加。2023年末，公司合同负债12.20亿元，同比+18.72%，24Q1末，合同负债11.51亿元，同比+15.32%。

　　盈利能力较稳健，Q1销售投入有所增加

　　1）盈利能力较稳健。2023年，公司毛利率为83.16%，同比-1.33pct，其中高档、中档产品毛利率分别为84.88%、65.10%，同比-0.28、-1.97pct；24Q1，公司毛利率为80.47%，同比-2.71pct。2023年，公司归母净利率为25.62%，同比-0.14pct，24Q1归母净利率为19.96%，同比+1.27pct。2）24Q1销售投入有所增加。从费用率看，2023年，公司销售、管理费用率分别为26.40%、7.31%，同比-0.96、-0.29pct，24Q1销售、管理费用率分别为35.06%、9.47%，同比+3.15、-0.70pct，销售费用率有所提升。3）24Q1产业发展扶持资金有所增加。2023年，公司其他收益/收入同比-0.39pct至1.16%，24Q1其他收益/收入同比+4.42pct至4.55%，其他收益主要为产业发展扶持资金。

　　率先去库存，品牌高端化长期策略持续

　　短期来看，公司率先去库存，维稳价盘、保障经销商利益，同时多措施积极促终端动销，在行业深度调整期率先降风险，轻装上阵有望激发经销商活力；此外，面对短期出现的消费波动形势，公司焕新帝黄瓶天号陈，拥抱大众赛道，打造新增长点，一定程度弥补去库存阶段业绩缺口。中长期来看，公司坚持品牌高端化策略，产品、营销双管齐下，持续推动品牌高端化。

　　投资建议

　　我们预计2024、2025、2026年公司归母净利分别为14.21、16.47、18.74亿元，同比增长12.00%、15.93%、13.75%，对应4月26日PE分别为16、14、12倍（市值225亿元），维持“增持”评级。

　　风险提示

　　消费需求复苏不及预期风险、行业竞争过剧风险、政策调整风险。