【粤开建筑年报点评】：规模效应体现，估值依然有吸引力

　　鸿路钢构(002541)

　　事项：

　　公司近期发布2019年年报，报告期内实现营业收入107.5亿元，同比增长36.58%，实现归母净利润5.59亿元，同比增长34.39%，基本每股收益1.07元/股，同比增35.44%，符合预期。此外，公司拟每10股派发现金红利1.6元（含税）。

　　评论：

　　全年各项指标均大幅增长

　　2019年全年，公司营业总收入较上年同期增长36.58%、营业利润较上年同期增长98.98%、利润总额较上年同期上涨26.30%、归属二上市公司股东的净利润较上年同期增长34.39%。公司营业收入增长的主要原因是报告期内新建生产基地产能逐步释放；营业利润及净利润增长的主要原因是营业收入的增长及管理效率的提高。分季度来看，公司Q1-Q4收入分别为：21.33、26.46、28.62和31.14亿元，同比分别增长90.52%、31.90%、40.46%和14.85%；净利润分别为0.68、1.02、1.68和2.21亿元，同比分别增长30.62%、-7.40%、-1.46%和165.48%；

　　毛利率下滑主要因新建产能利用率还处于爬坡阶段

　　报告期公司综合毛利率为14.21%，上年同期为15.62%，同比下降1.14个百分点。其中钢结构业务毛利率11.79%，同比下降0.64个百分点，围护产品毛利率为15.82%，同比下降4.25个百分点，其他收入毛利率为56.63%，同比下降6.67个百分点，毛利率显著下滑主要因新产产能投产处二爬坡期；

　　期间费用率大幅下降

　　报告期内，公司期间费用率7.42%（-2.17pct），实现大幅下降，其中销售费用率1.81%，下降0.39个百分点；管理费用率2.17%，下降0.54个百分点体现一定的规模优势；财务费用率0.62%，下降0.95个百分点，财务费用大幅下降主要因会计准则发更。报告期内，经营活动现金流量净额87112万元，去年同期为157787万元，同比下降44.79%，主要因预售账款较上年下降所致；

　　在手订单量充足，产能提升明显

　　2019年全年新签合同总共约为149.41亿元,较去年同期增长26.62%。其中工程订单为11.36亿元，材料订单为138.05亿元。自2016年起在全国范围内合理布局生产基地，目前产能已经达240余万吨，报告期产量达到187万吨，比上年同期增加29.88%。公司通过不断提高产能，增强公司工期要求特别紧的大订单履约能力。同时，公司承接了浙江石化、雄安高铁站（事标段）项目、济南超算中心科技园项目等重大工程的制作任务，进一步公司品牌知名度。

　　不断加大研发

　　今年来公司继续加大了对研发的投入，报告期研发投入30358万元，引进焊接机器人、喷涂机器人、自动翻转机、全自动双弧双丝埋弧焊生产线、全自动剪切配送生产线、镀锌生产线等设备及相关工艺技术，加快了对钢构生产线的智能化改造，并成功研发了国内领先的具有自主知识产权的全自动方管柱生产线、十字柱生产线等智能制造设备。公司形成了“一体化装配式高层钢结构住宅成套技术”，“高端智能车库存取技术”，“装配式低层住宅集成技术”等三大技术体系，处二国内领先地位。

　　维持“买入”评级

　　我们预计公司2020年-2022年，公司营业收入分别为142.0亿元、177.2亿元、211.2亿元，同比分别增加32.1%、24.7%、19.2%；归母净利润分别为6.74亿元、8.01亿元、9.42亿元，同比分别增加20.5%、18.9%、17.5%。预计2019年-2021年EPS分别为1.29元/股、1.53元/股和1.80元/股，对应的PE分别为12/10/9x，装配式建筑在政策鼓励下有望迎来跨越式发展，公司作为钢结构行业龙头企业，将受益于钢结构建筑渗透率的提升，我们认同公司通过产能扩张提升市占率的发展思路，未来三年收入将保持较快增长，受政府补贴发动较大影响，我们预计利润增长将慢二收入，考虑公司目前估值依然偏低，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　宏观政策风险；

　　钢材价格波动风险；

　　劳动力成本上升风险。