电池片盈利超预期，硅料涨价将在Q4兑现
通威股份(600438)
投资要点
事件：公司发布2020年三季报披露，2020Q1-Q3实现营业收入317.8亿元，同比增长13.0%；实现归母净利润33.3亿元，同比增加48.6%；扣非归母净利润19.1亿元，同比下降8.3%。其中，Q3实现营业收入129.4亿元，同比增长8.7%，扣非归母净利润9.5亿元，同比增长36.2%，毛利率16.81%，环比提升0.78pct，基本符合预期。
电池片盈利能力超预期，硅料涨价有望Q4兑现：公司三季度处置非流动资产获得一次性收益约15.2亿元，三季度非经常损益总计达13.7亿元。公司电池片、硅料、农业等核心业务贡献利润约10亿元。预估Q3电池片出货5.7GW（单晶4.7GW），单晶电池片盈利约0.1元/W，超预期。由于受到乐山洪水影响老产能，预估Q3硅料业务出货约1.3万吨，吨净利润约1.2万元。硅料报价在三季度开始大幅上涨，8月-9月仍是成交价格的博弈期，公司三季度硅料吨盈利较低，主要是Q3销售均价较低。预计Q4硅料销售均价有望提升至9万元以上，单季度出货量有望达3-3.5万吨，硅料在Q4有望大幅增厚公司业绩。
20Q3研发和管理费用增长，总体费用率下降：2020Q1-Q3公司研发费用7.4亿元，同比增长13.8%；销售费用5.9亿元，同比下降23.4%；管理费用10.7亿元，同比增长15.1%；财务费用4.7亿元，同比下降7.8%。其中Q3单季度的研发费用2.7亿元，销售费用1.4亿元，管理费用4.2亿元，财务费用1.7亿元，Q3四项费率合计7.7%，同比下降1.1pct，环比下降1.0pct。
坚持专业化道路，加强推动战略合作：公司主要还是焦距光伏硅料和电池片两块业务，继续加强与行业头部公司的战略合作。9月25日，公司与隆基股份签订了《合作协议》，建立长期稳定的多晶硅料供需关系。公司乐山二期和保山一期高纯晶硅项目预计将于2021年投产，合计贡献超8万吨产能，明年公司硅料出货量有望继续增加。公司眉山二期7.5GW及金堂一期7.5GW高效太阳能电池项目，预计于2021年上半年投产，明年电池片整体出货量有望达35GW。
投资建议：考虑到公司非经常性损益超预期，并且四季度到明年硅料价格有望维持高位，上调公司2020年-2022年归母净利润分别至50.2亿元、54.6亿元、67.4亿元，相当于2021年23.8倍的动态市盈率，维持“买入-A”的投资评级。
风险提示：全球光伏需求恢复不及预期；产业链价格下滑超预期；产能释放不及预期；其他生产突发事件的风险。
