内销增长强劲，竞争实力凸显

　　顾家家居(603816)

　　公司发布 2020 年三季报， 前三季度公司实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为 85.4 亿/10.1 亿/8.3 亿元，同比分别+9.9%/+10.1%/+24.9%； 其中Q3 单季度，公司实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为 36.8 亿/4.3 亿/3.7亿元，同比分别+33.2%/+21.1%/+58.6%。支撑评级的要点

　　内外销齐发力助 Q3 营收增长提速。 公司 19Q3-20Q3 单季度收入增长分别为+18.0%/+19.4%/-7.0%/+0.9%/+33.2%，三季度收入显示了强劲的恢复增长。我们认为单季度营收增速超预期，来自于内外销的共同发力，内销方面，一方面疫情后的家居需求存在回补，另一方面，在区域零售中心组织架构的支撑下，三季度重要的促销活动“816 全民顾家日”取得良好效果，订单同比增长超过 50%，预计内销增长 40%以上；海外的增长，一方面来自于疫情下的居家办公需求增加，另一方面东南亚反倾销的调查进展也对短期对美出口有刺激作用。

　　渠道稳健拓张，产能全面布局。 公司的品类和品牌矩阵基本成型，从优势品种沙发扩展到全屋， 收购的品牌完善了中高端产品结构，上半年完成品牌换新， 持续扩大品牌影响力；渠道方面，线下渠道初步实现“1+N+X”布局， 门店数量持续增加，也积极尝试大家居融合店、多品类店等模式，顾家生活馆济南店上半年顺利开业，全屋融合新零售大店模式继续落地， 线下渠道的多元化不断完善。产能方面， 公司实现了“6+3”布局，国内在浙江、湖北、河北拥有 6 家生产基地， 国外在在越南、马来西亚已完善产业布局，墨西哥基地也已正式启动，以提升对美出口交付能力，并规避贸易摩擦风险。

　　现金流稳步回升， 盈利能力保持稳健。 公司 Q1-Q3 经营性现金流分别实现-4.0 亿/6.85 亿/8.23 亿，同比分别-261%/+53%/+13%，显示出随着经营恢复正常，现金流持续好转。 Q3 毛利率 34.4%，同比增加 0.3pct， 销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比+0.07pct/-1.4pct/+1.7pct， Q3 单季度期间费用率为 23.08%，同比+0.40pct，同时营业外收入减少约 1800 万，短期因素影响单季度净利率下降 1.6pct 至 12.4%。

　　估值

　　公司疫情后的迅速修复，证明了公司优秀的管理运营能力，公司品牌品类日臻完善， 竞争实力不断增强， 市场份额不断增长，看好公司从软体龙头向全品类家居巨头迈进。维持公司2020-2022年EPS预测分别为2.05/2.48/2.90元，同比增长 11.5%、 21.0%、 17.1%，当前股价对应21 年 PE25.8X，维持买入评级。

　　评级面临的主要风险

　　房地产调控升级；行业竞争加剧；疫情持续时长超预期；并购企业商誉减值。