三季度规模增速表现依旧低于预期，看好核心产品品类四季度线上销售预期

　　丸美股份(603983)

　　1．事件摘要

　　2020年前三季度公司实现营业收11.37亿元，同比减少6.13%；实现归属母公司净利润3.38亿元，同比减少5.88%；实现归属母公司扣非净利润2.73亿元，同比减少11.49%。经营现金流量净额为1.46亿元，较上年减少48.70%。

　　2．我们的分析与判断

　　（一）明星单品与爆款眼部类产品带动对应细分产品类别营收规模增长，对公司整体营收规模起到支撑作用

　　2020年前三季度公司实现总营业收入11.37亿元，较上年同期减少0.74亿元，同比减少6.13%。其中，公司主营的日化行业实现营业收入11.22亿元，较上年同期减少0.70亿元。

　　分产品品类来看，前三季度眼部类/护肤类/洁肤类产品分别实现营业收入4.05/5.94/1.24亿元，较去年同期分别变化+0.43/-0.75/-0.37亿元。其中护肤类产品依旧为公司的主营品类，占比主营收比重达到52.91%（较上年同期下滑3.22个百分点）；眼部类产品是前三季度内唯一出现销售额正增长的品类，占主营收比重从去年同期的30.38%上升5.70个百分点至36.08%，其中公司旗下的明星单品小红笔眼霜、第五代弹力眼精华等眼部类产品对整体营收起到支撑作用。

　　从销售的量价来看，公司前三季度眼部类/护肤类/洁肤类产品分别实现产量483.98/1434.08/331.29万支，较上年同期分别减少90.72/249.33/185.25万支；对应销量分别为526.65/1512.78/370.82万支，较上年同期分别变动+31.73/-129.05/-136.75万支。由此可以看出，一方面公司的产销量情况与销售额走势基本匹配，前三季度的产销总量虽集中在主营的护肤类产品之中，但唯一的销量增量体现在眼部品类；另一方面公司从供给端主动缓解库存压力，各品类实际发生的销量均高于对应产量。此外，通过销售额与销量测算前三季度产品的销售均价情况，可以发现，护肤类产品销售额的下滑既体现在销量的下滑，同时销售单价也出现滑落（可能系公司让利促销力度增强致使销售单价从上年同期的40.76元/支降至今年的39.26元/支）；眼部类产品销售单价出现上涨，从上年同期的73.17元/支升至今年的76.88元/支，论证了对应产品销售额的提升受益于量价齐升；洁肤类产品销售单价虽然出现上张，从上年同期的31.67元/支升至今年的33.32元/支，但最终受销量下滑的影响拖累销售额未能实现同比改善。

　　分季度来看，公司Q1/Q2/Q3分别实现营收3.70/4.23/3.44亿元，对应营收增量为+0.06/-0.27/-0.53亿元，YOY1.53%/-5.93%/-13.40%，单季营收同比跌幅持续扩大。回顾历史数据可以发现，公司的营收呈现出明显的季节性特征，2018/2019/2020年Q3环比同年Q2营收分别减少0.66/0.53/0.80亿元，说明Q3相比Q2来说普遍处于淡季状态，Q3内缺少节假日，同时全渠道的促销活动相对偏少；今年Q3营收的环比下降延续了前期的季节性下降特征；而四季度通常贡献公司全年约三分之一的营收，今年四季度公司加大全渠道营销力度，积极参与线上活动，有望在旺季对全年规模进行拉升。

　　从单季度的经营情况来看，2020Q3眼部类/护肤类/洁肤类产品分别实现营业收入1.47/1.58/0.32亿元，较去年同期分别变动+0.04/-0.33/-0.23亿元，仍旧仅是眼部类产品出现正增长。眼部类/护肤类/洁肤类三大类主营产品与今年Q2销售额相比分别下降0.10/0.60/0.11亿元，符合营收淡季的季节性下降特征。进一步拆分量价情况，2020Q3眼部类/护肤类/洁肤类产品分别实现产量173.89/324.06/68.55万支，较去年同期分别变化-89.30/-150.04/-92.80万支；实现销量191.38/375.70/101.24万支，较去年同期分别变化+5.72/-92.04/-53.91万支。2020Q3眼部类/护肤类/洁肤类产品的销售均价分别较去年同期变化-0.60%/2.76%/-10.91%，由此可见，单季护肤品、洁肤品的销售依旧承压，眼部类产品销量推动其对应产品的单季销售额回暖。

　　前三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润3.38亿元，较上年同期下降0.21亿元；实现归属扣非净利润2.73亿元，较上年同期下降0.35亿元。报告期内公司录得非经常性损益0.65亿元，较上年同期增加0.14亿元，其中政府补贴同比增长725.33万元至4341.78万元，金融性资产投资收益同比减少2244.43万元至-49.36万元，新增项目为委托他人投资或管理资产的损益录得3970.43万元。按季度拆分，公司Q1/Q2/Q3分别实现归属于上市公司股东的净利润1.19/1.49/0.70亿元，较去年同期变动-0.01/+0.13/-0.33亿元。

　　（二）综合毛利率降低0.51pct，期间费用率上升0.84pct

　　公司2020年前三季度综合毛利率为67.44%，较去年同期减少0.51个百分点。公司生产所需的原材料中添加剂（-4%）和液体油脂（-3%）出现了单季采购均价的同比下滑；水溶保湿剂（1%）、包装物（13%）出现了单季采购均价的同比增长，而乳化剂和表面活性剂单季采购均价均与上年同期基本持平。其中，包装物单季采购均价的大幅上涨主要是由于软管类、瓶子类以及纸盒类包装物价格出现增长，高价值包装物采购量的增多带动包装物采购平均价格上升。前三季度公司销售净利率为29.71%，较上年同期增加0.25个百分点；期间综合费用率为37.04%，相比上年同期上升0.84个百分点，销售/管理（不含研发）/财务/研发费用率分别为33.04%/4.77%/-3.87%/3.10%，较去年同期分别变动2.86/-0.40/-2.40/0.80个百分点。2020年前三季度公司发生销售费用3.76亿元，较去年同期增长0.1亿元，在公司整体营收规模收窄时呈现出费用率的提升，由于公司更换新代言人，同时伴随三季度内影院等场所经营恢复，电影贴片广告宣传同步恢复，各类营销推广不断，销售费用的增长符合预期；管理费用（不含研发费用）0.54亿元，较去年同期下降13.44%（减少0.08亿元）；财务费用-0.44亿元，同比下降148.45%，主要系本期银行存款利息收入增加所致；公司发生研发费用0.35亿元，同比增长0.07亿元，公司的研发费用率在各上市化妆品公司中处于领先地位，体现了公司对于产品研发的重视。

　　（三）持续科研创新夯实研发基础，产学研模式助力企业发展

　　公司积极参与“广州市重点领域研发计划”、“广州市科技计划”、“粤港澳科技计划”，选送4个科技项目参与省市科技计划。公司稳步推进自主原料研发及转化实施，5款自主研发原料进入中试、试产阶段，10个优选项目正在开展。在“国际生物抗衰老产业技术创新联盟”框架内，公司继续与暨南大学、基因工程药物国家工程研究中心、广东工业大学等机构和高校开展技术合作，从人源蛋白、皮肤微生态、网络药理、益生菌种筛选、原料评测等多个领域深化产学研，夯实基础、扩展产品功能功效。同时，为积极应对疫情带来的营销环境的加速变化，公司设计了“产品微观结构”、“3D皮肤测试”、“细胞毒理检测”等十项直播展示模型，以及“考马斯亮蓝测定蛋白质”、“络氨酸酶活性抑制”、“抗糖化反应”等九种直播演示实验，助力公司前端直播营销活动的开展。

　　（四）稳步推进数字化转型，加快线上线下多渠道协同发展

　　公司稳步推进数字化转型并获初步成效，在业务大数据利用方面已梳理出供应链分析、市场分析、销售分析、会员分析、媒体投放分析等五个方向的数据分析框架,对每个分析方向进行了初步的数据探索和分析模型设计。上半年，公司数字化部门已为业务部门提供30份产品和市场数据分析报告。随着公司内部数据化进程的推进，各业务部门对数据分析的意识及需求逐渐增强。数字化部门也在进行供应链等业务流程的持续优化，梳理SKU、包材，推进产销协同，提出基于数据分析的合理化建议，为公司科学、高效决策提供支持。数字化接下来的工作重点是数据中台的搭建，将梳理好的分析逻辑和模型固化到系统中，更好地支持各个业务部门对于数据的有效利用。

　　一方面，公司积极拥抱线上变化，加大短视频等内容投放和直播力度，通过线上各平台开展不同形式直播，邀请流量名人坐客直播间，传递品牌价值，实现产品销售。开通小红书、抖音、微信有赞小程序等直营店铺，扩大电商及社媒团队配置，加大私域、流量等运营力度。同时，保持线上各平台分销业务的合作和资源协同。另一方面，公司积极应对线下渠道冲击，将原定于线下开展的对经销商及门店的各项产品及技能培训转到线上，并加大了频次和人员覆盖，共开展超过200场线上培训会，指导并帮助经销商及门店将原线下销售转到线上实现。本次双十一期间，公司对小红笔眼霜、抗皱套装、黑松露眼膜等热门产品进行预售，截至目前，小红笔眼霜已累计预定3.2万件，抗皱套装累计预定8.7万件，其余热门产品均达到预期销售水平。根据当前预定量、定金与预售价进行估算，可以大概估算出小红笔眼霜当前已收到定金131.10万元，尾款结清后将累计获得1173.31万元的营收规模增长。

　　3．投资建议

　　我们认为公司品牌布局与产品结构不断优化，拳头产品专注于眼部护理的细分领域，眼霜/精华类产品销售额表现在国产眼部护理板块中位列前茅；同时丸美、春纪、恋火三个品牌定位不同的消费需求，帮助公司尽可能多的锁定更广阔的潜在消费市场。此外，公司注重产品的研发升级，不断推出核心系列新品，搭配积极有效的营销推广策略，通过线上线下相结合的全渠道方式稳步推进规模扩张。由此我们预测公司2020/2021/2022年将分别实现营收18.95/21.10/23.72亿元，净利润5.65/6.45/7.42亿元，对应PS为13.92/12.51/11.12倍，对应EPS为1.41/1.61/1.85元/股，对应PE为47/41/36倍，维持“推荐评级”。

　　4．风险提示

　　化妆品行业竞争加剧的风险，产品营销效果不及预期的风险。