季报点评报告：自主合资产销持续改善，经营拐点有望凸显
上汽集团(600104)
事件:
公司发布2020年三季度报告，报告期内公司实现营业总收入4,986.62亿元，同比增长-14.81%，归属于上市公司股东的净利润166.48亿元，同比增长-19.93%,扣非后归属于上市公司股东的净利润151.86亿元，同比增长-19.30%。
投资要点:
Q3业绩大幅增长，经营拐点有望凸显： 收入端， 第三季度实现营业总收入2,149.21亿元，同比/环比+2.81%/+20.88%,相较二季度均有明显的改善，主要是在乘用车行业复苏过程中，集团总销量增速提升所致；利润端，三季度归属于上市公司股东的净利润82.54亿元，同比/环比+17.43%/+13.48%，扣非后归属于上市公司股东的净利润80.09亿元，同比/环比+26.71%/+23.50%， 一方面， 合资企业贡献的投资收益大幅增长，三季度投资收益高达88.81亿元，同比/环比+19.22%/+78.41%，另一方面， 期间费用大幅降低，三季度期间费用率8.87%，较去年同期下降2.27pct，主要是管理费用率5.10%较去年同期下降2.04%所致。我们认为随着乘用车行业的持续复苏及公司产销量的持续提升， 公司经营拐点有望凸显。
合资品牌改善明显，自主暂存压力： 合资品牌方面， 上汽大众、上汽通用产销持续改善，其中三季度， 上汽大众销量45.4万辆，同比下降4.1%，降幅进一步缩小，环比增长15.1%；上汽通用销量39.5万辆，同比增长2.5%，开始季度转正，环比增长4.9%；自主品牌方面， 三季度上汽乘用车销量16.2万辆，同比微增1.1%,环比增长13.9%， 但盈利依然存在压力，其中三季度预计自主亏损约15.9亿元，相较二季度略有扩大，且母公司毛利率7.7%同比进一步下滑。上汽通用五菱三季度实现总销量45.4万辆，同比增长18.7%，环比增长24.0%，表现出强势复苏。
大众 MEB 平台量产，新四化转型夯实龙头地位： 10 月末，上汽大众首款新能源车 ID.4 X 驶下生产线， ID.4 X 是基于大众汽车集团 MEB 模块化电驱动平台打造而成，意味着上汽大众 MEB 平台新能源车于四季度开始大规模量产，借鉴同平台的 ID.3 自上市以来市占率在欧洲上升至排名第三的良好市场表现来看，大众 MEB 平台电动车竞争优势极强， ID.4 X有望成为国内电动车市场的爆款。实际上，面对行业竞争加剧及车市新变革的挑战，上汽集团一直坚持汽车“新四化” 创新转型，在新能源方面，公司加快“三电”系统的自主核心能力，推动第二代 EDU 电驱变速箱成功批产上市， 与英飞凌合作开发的全球领先的第七代 IGBT 顺利量产， 并在燃料电池前瞻性领域启动 400 型燃料电池电堆和系统开发；在智能网联方面，能够对标全球领先的智能驾驶技术，基本实现 AIParking 和 AI Pilot 功能并同步启动测试，且落地 5G 自动驾驶重卡及港口集装智能运输项目； 在共享化方面，发布面向企业级租车服务的“享道租车”品牌，并成功实现盈利。公司在“新四化”前瞻性的创新布局，将有望进一步夯实其龙头地位。
盈利预测及投资建议： 我们预计公司 2020-2022 年营业总收入分别为7,770.13 亿元、 8,213.94 亿元和 8,682.28 亿元，归母净利润分别为246.95 亿元、 282.05 亿元和 323.03 亿元， EPS 分别为 2.11 元、 2.41元和 2.76 元，对应的 PE 分别为 11.0 倍、 9.6 倍和 8.4 倍，考虑到公司三季度业绩的改善及自主合资品牌产销量的持续回升，维持“增持”评级。
风险提示： 汽车销量不及预期， 终端价格优惠过大，自主品牌亏损加大。
