淡季不淡核心产品全线发力，公司迈向工程机械全球头部企业

　　三一重工(600031)

　　公司发布 2020 年三季报：前三季度累计实现营业收入 734.2 亿元，同比增长 24.3%，归母净利润 124.5 亿元，同比增长 34.7%，扣非归母净利润 113.0 亿元，同比增长22.2%，经营净现金流 110.24 亿元，同比增长 33.2%。

　　支撑评级的要点

　　核心产品淡季产销两旺， 综合竞争力持续增强。 疫情致工程机械需求后移，三季度淡季明显不淡，工程机械行业延续二季度高增长的趋势，叠加基建和地产投资发力、环保替换加强、人工替代持续等，核心产品实现产销两旺，挖掘机、汽车起重机、混凝土泵车、混凝土搅拌车等均实现高速增长。公司作为行业龙头，主要产品市场份额稳中有升，挖掘机市场份额不断刷新新高，汽车起重机稳居行业前三，进一步缩小与行业龙头的差距，混凝土机械巩固龙头地位，泵车市场份额保持相对稳定，搅拌车市场份额受治超驱动进一步提升，带动各业务板块全线高增长，经营业绩续创历史最佳， Q3单季度公司实现营收 238.8亿元，同比增长 54.5%，归母净利润 38.5亿元，同比增长 56.9%，营收端增速环比二季度进一步提升。 四季度预计工程机械各产品继续延续高景气度，挖掘机、汽车起重机增速会有所回落预计仍会保持30%-40%以上的水平，搅拌车预计仍将保持翻番以上的高增长，泵车仍将保持 60%以上的高水平，公司经营业绩预计仍将大幅增长。

　　多重因素影响致毛利率短期下行， 经营质量不断刷新历史最佳水平。 2020Q1-3公司期间费用率为 11.5%，同比下降 1.0pct， 其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 5.1%、 2.0%、 4.0%、 0.4%，分别同比下降 1.8pct、下降 0.4pct、提升 0.6pct、 提升 0.6pct， 公司继续强化精细化管理， 销售和管理费用率持续下行， 财务费用率预计受汇兑损益影响而有所提升，在销售规模不断扩大的同时加大对工程机械产品及关键零部件的研发投入，研发费用率进一步提升。 前三季度公司整体毛利率为 30.3%，同比下降 2.2pct， 毛利率下滑主要系运输费用调整至营业成本、产品价格同比有所下行及产品结构调整所致， 受期间费用率下行、投资收益等非经营性损益增加等因素影响， 净利率同比提升 1.4pct至 17.5%。 前三季度公司经营净现金流为 110.2亿元， 同比增长 33.2%， 与营收增长匹配度较高，上半年虽有疫情冲击，公司现金流仍十分优异，不断刷新历史同期最佳水平。

　　国际化及数字化打开中长期成长空间， 公司继续迈向工程机械全球头部企业。 公司坚定推进数字化和智能化的转型升级，推进国内主要工厂的灯塔工厂建设，进一步提升生产管理效率和强化公司的核心竞争力， 人均产值不断提高，目前已处于全球领先水平。 公司产品与国际巨头的差异逐渐缩小，性价比优势明显，海外销售服务渠道完善，海外业务营收过去持续增长，国际化成长逻辑逐渐兑现，今年受海外疫情影响国际化营收增长步伐暂时放缓，但公司自由品牌仍在东南亚、北美、欧洲等多个地区实现较好的销售，市场份额也进一步提升，疫情的持续发酵给与公司更充足的时间强化海外市场的能力体系，当海外市场复苏时预计公司的国际化步伐会加速。国际化、数字化以及核心竞争力提升带来的份额提升有助于公司拉平国内工程机械周期波动，为公司业绩持续稳步增长提供强劲支撑，看好公司成长为全球工程机械头部企业，未来有望迎来业绩和估值的双击。

　　估值

　　基于行业持续高景气度及公司核心竞争力的提升，我们上调公司 2020-2022 年归母净利润分别至 161.6/187.7/207.1亿元，对应 EPS为 1.85/2.16/2.39元/股，对应 PE分别为13.9/11.9/10.8倍，维持买入评级。

　　评级面临的主要风险

　　全球疫情持续发酵，行业竞争加剧，基建和地产投资不及预期，环保及治超力度不及预期。