深度报告：全球LED驱动芯片龙头，智能LED+AC/DC齐飞

　　晶丰明源(688368)

　　晶丰明源：全球 LED 驱动芯片龙头，开拓 AC-DC 新业务：公司是全球 LED 驱动芯片龙头企业，市占率 28%。自成立以来公司即专注于电源管理驱动类芯片的研发与销售，目前产品包括通用 LED 照明驱动芯片、智能 LED 照明驱动芯片、电机驱动芯片等，并向 AC-DC 领域拓展布局。上半年受全球疫情扩散及海外市场物流受阻，部分国家和地区进出口业务停滞等影响，公司受疫情影响较大。不过单三季度来看，随着疫情逐渐受控，照明出口回暖，公司 Q3营收迎来超预期表现，单季度营收达 3.24 亿元，同比增长 59.00%，创历史新高。利润方面，公司 Q3 归母净利为 2045.03 万元，同比下降 26.04%，主要受 Q3 产生股份支付费用2483.72 万影响；若剔除股权激励影响，公司归母净利将同比增长 63.78%，实际盈利能力持续提升。

　　传统 LED 仍有空间，先发优势及成本控制能力打造护城河：我国传统 LED 市场较为成熟，渗透率超过 70%；从全球来看，LED 渗透率近五成，但未来仍有提升空间。公司在 LED 驱动芯片领域竞争优势明显，作为国内最早设计出并商业化 LED 驱动芯片的企业，公司具有明显先发优势并积累了稳定优质的客户资源，终端客户覆盖佛山照明、阳光照明、欧普照明等国内知名 LED 制造厂商。同时，公司通过不断升级自研核心 700V BCD 工艺，可有效减少光刻次数，成本优势明显。且由于拥有自研制造技术优势，公司具备多家供应商资源，与华虹宏力、中芯国际等建立深度合作关系。

　　绘就 LED 智能化蓝图，盈利能力持续提升：智能 LED 属于新兴市场、渗透率仅 2%，发展空间广阔。同时，受益智能家居发展趋势，智能照明市场成长迅速，据 GGII 预测，2017-2020年智能照明市场规模将由 264 亿元增长至 830 亿元，年均增速高达 50%。相较传统 LED 而言，智能 LED 驱动芯片价值量更高。智能 LED 所用驱动芯片数量及单价均为传统 LED 的数倍，带来单芯片价值量大幅提升。同时，受益于高单价，公司智能 LED 驱动芯片毛利率也远高于传统 LED 业务，随着智能 LED 业务占比提升，公司盈利能力有望有所改善。凭借传统 LED 的领先优势，公司在智能 LED 市场发展初期就积极布局，通过攻克无频闪无噪声数模混合无级调光、智能超低待机功耗等行业关键技术，使得公司智能 LED 芯片具有 1%精准调光和 2 毫瓦低待机功耗等优异性能，满足了客户的差异化需求。同时，依靠领先的技术能力和先发优势，公司已与小米，飞利浦等多家大厂商建立稳定合作关系。

　　拓展 AC-DC 业务，进军快充、家电领域：2020 年，晶丰明源收购莱狮半导体，正式开始研发 AC-DC 电源管理芯片，并投身于家电和快充领域，有望复制在 LED 市场的成功。快充方面，受益手机续航能力需求提升，高功率快充发展迅速。其中 AC-DC 芯片作为快充的核心零部件，由国外或台湾地区厂商主导，目前公司 5W、10W 产品已开始销售，18W 以上快充也在验证过程中，预计明年贡献营收。家电方面，家用电器出货量大且稳定，年均出货量约 6 亿台，有着旺盛的 AC-DC 芯片需求。其中大家电方面公司瞄准空洗冰白电市场，空调用隔离方案产品年底可送样，洗衣机、冰箱等非隔离方案走到小批量阶段。小家电方面，公司产品也有望于年底推出。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司 2020-2022 年营业收入分别为 10.68 亿元、14.15 亿元和17.25 亿元，归母净利分别为 0.56 亿元、1.46 亿元和 2.51 亿元，对应 EPS 分别为 0.91 元、2.37 元、4.08 元，对应 PE 分别为 180 倍、69 倍和 40 倍。考虑到公司作为 LED 驱动芯片龙头，凭借智能 LED 芯片的领先布局，公司将充分享受智能 LED 行业成长红利；同时公司积极布局家电、快充 AC-DC 芯片，有望复制于 LED 市场的成功。综上，给予公司“买入”评级。

　　风险因素：市场竞争加剧风险、研发力量不足及技术迭代风险、市场进入壁垒风险