Q3业绩维持高增速，电商带动业绩拐点逻辑逐步兑现

　　拉芳家化(603630)

　　事件：公司发布 2020 年三季报，公司 20Q1-Q3 实现收入 6.53 亿元，同比-6.22%；20Q3 单季度实现收入 2.49 亿，同比+4.48%。20Q1-Q3归母净利润 0.82 亿元，同比+42.79%，其中 20Q3 实现归母净利 0.34亿，同比+240.44%。三季度维持业绩高增速，超市场预期。电商渠道维持高增速，Q3 单季度占比线上销售收入占营业收入比重约为 15%+。从产品品类上看，20Q3 单季度洗护类营业收入为 2.26 亿，同比+5.12%， 占营业收入的比重为 91.1%， 香皂 20Q3 单季度营业收入约为0.12 亿，同比-29.4%，占营业收入的比重为 4.9%。洗护类产品受益电商等渠道放量占比有所提升。

　　盈利能力：毛利率有所下降，净利率提升明显。20Q1-Q3 公司主营业务毛利率有所下降，净利率明显提升；销售毛利率为 50.77%，较同期-4.7pct，销售净利率为 12.23%，较同期+3.94pct，受益于控费提效，费用率下降， Q3 单季度净利率 13.6% （较同期+9.3pct），盈利能力继续提升。

　　费用方面：销售费用率降低带动整体费用率下降。20Q1-Q3 销售费用率 28.39% （-14.03pct） /管理费用率 4.77% （+0.15pct） ,销售费用率有所下降，主要系受疫情影响市场费用减少，以及根据新收入准则将履行合同所产生的相关产品运输费用调整至营业成本核算所致。管理费用率略有提升，主要系公司人力成本费用增加所致。财务费用率-2.07%(-0.16pct)，系公司定存利息收入增加所致。研发费用率 4.09%（+0.07pct），研发端投入略有提升。

　　周转能力方面：周转天数降低，营运效率提升。20Q1-Q3 公司存货周转天数为 196.2 天，同比-75.1 天，周转天数缩短，公司线上业务发展较好，整体营运效率提升。

　　现金流方面:同比环比均有所向好。截至期末经营性现金流净额 1.14亿， 20 年 Q3 经营性现金流量净额/营业收入为 17.05%，好于同期水平（+3.2pct），环比也有所上升，现金流量净额增加主要系本期支付的各项税费以及费用类付款减少所致。

　　投资建议:1）20 年为电商重点发力年，公司发力直播带货渠道，股权激励落地， 电商团队蓄势待发。 公司股权激励 20 年目标增速 66.67%，21 年目标增速 168.3%，充分说明公司近几年在电商渠道的布局和发展已经到了收获期，电商业务将成为未来业务发展的显著增量和动力。

　　Q3 单季度电商高增长充分说明电商业务趋势较好。 2）线下调整结束。拉芳、雨洁、美多丝等品牌随着经销商团队结构优化，20Q2 以来恢复良好趋势， 20 年整体将迎来线下复苏 3）传统日化企业向化妆品企业转型， 赋能 T8、肌安特等新品牌，代理瑞铂希和黛尔珀两大国际品牌。代理品牌在 20 年发力放量。除原有品牌外，有望再增加新的进口品牌代理，扩充美妆护肤品牌矩阵，将该业务板块逐步做大做强。

　　盈利预测与估值：我们预计 20-22 年公司实现 1.39/1.62/2.01 亿净利润，对应现价 27.68/23.83/19.28，综合行业 PS 及 PE 估值水平， 给予目标价 30.5 元，买入评级。

　　风险提示：新品牌拓展不大预期，电商渠道环境变化剧烈。