公司首次覆盖报告：国产CPU巨头，充分受益国产化浪潮

　　中国长城(000066)

　　网信产品领导者，基于PK体系持续受益信创放量

　　中国长城作为国内的网络安全和信息化领导者，随着PK体系的逐渐完善和ARM生态的逐渐扩展，将持续受益于信创产业放量和国产CPU替换。通过资金募集和股权激励，公司将进一步绑定优质人才，完善产品研发体系和升级，业绩增长弹性大。我们预计公司2020-2022年的归母净利润分别为9.0/11.8/14.7亿元，EPS为0.31/0.40/0.50元/股。当前股价对应的2020-2022年PE为51X/39X/31X，相较于行业内其他公司估值均值低，首次覆盖给予“买入”评级。

　　国产CPU格局相对稳定，核心替换件受益信创放量

　　（1）从短期来看，目前国产CPU格局相对稳定，主要厂商CPU架构分别为，中科龙芯（MIPS）、天津飞腾（ARM）、海光信息（X86）、上海申威（Alpha）、上海兆芯（X86）、华为鲲鹏（ARM），上述厂商部分产品性能已达行业领先水平，核心元器件采购量相对确定。依据现有财政供养人数和PC使用情况，我们预计前者国产CPU的替换需求达600亿，若未来考虑金融、电信等行业客户，国产CPU的市场空间或超千亿。

　　（2）从长期来看，随着ARM架构性能的逐渐提升、生态的逐渐完善和应用领域的不断扩大，以及信创产业政策和国产化浪潮下自主可控要求的逐渐提高，芯片性能优势将逐渐凸显，国产CPU将迎来快速发展。

　　飞腾大股东，卡位CPU核心赛道，业绩弹性大

　　公司产品持续迭代，单品性能不断提升，现有产品性能足以媲美海外龙头。根据公司的发展规划，未来两年，公司将持续推出腾云S系列、腾锐D系列和腾珑E系列持续完善公司产品线。产品应用领域也从党政军扩展至金融、电力、电信、轨道交通等多个领域，覆盖范围持续扩大。公司力图通过资金募集实现产品研发升级，大股东认购非公开发行股份的27.5%，彰显对公司业务发展信心。未来随着信创产业推动国产替代加速，公司业绩有望迎来快速发展期。

　　风险提示：CPU国产替代不及预期的风险，技术研发不及预期的风险