新乳转债申购价值分析：乳业新星，全国化扩张
新乳业(002946)
国内综合大型乳企业
公司是我国领先的大型综合乳制品供应商，是我国最大农牧集团——新希望集团旗下的大型集团化公司。根据 2020 年中报，液体乳类业务占公司总营收的92.69%，奶粉类业务占公司总营收的 1.27%。2020Q1-3 公司实现营业收入 46.57亿元，同比增长 10.32%；归母净利润 1.85 亿元，同比增长 3.7%。营业收入的增长主要受益于疫情影响逐渐减弱，学生奶和送奶入户渠道不断恢复，以及低温鲜奶整体增长态势较好。
行业前景可期，公司全国化扩张持续推进
我国乳制品行业规模庞大，乳制品销售规模位列全球第二。常温市场领域已经趋于成熟，而随着冷链运输技术的提高、生鲜电商的兴起以及消费者对奶制品质量要求的提高，低温奶市场发展机遇已到来。公司采取差异化竞争策略，坚守“新鲜”发展理念，以低温乳制品为主，不断提高低温产品在公司销售中的比重；同时，公司通过 “1+N”并购战略快速进行全国化扩张，扩展低温版图，有望成为行业新龙头。
预计上市价格中枢约 121.74 元
参考相近行业、相似评级的洽洽转债（评级 AA、规模 13.4 亿元，平价 97.88 元对应转债价格 122.68，转股溢价率 25.34%）、大参转债（评级 AA、规模 14.05亿元，平价 100.32 元对应转债价格 124.23，转股溢价率 23.83%）。综上，我们预计上市首日转股溢价率在 20%-24%区间，价格 119.74-123.74 元，价格中枢121.74 元。
预计中签率约 0.0017%，建议积极申购
根据公司 2020 年三季报，新乳业的第两大股东为 Universal Dairy Limited、新希望投资集团有限公司，持股比例分别为 65.60%、15.74%。前十大股东合计持股88.93%，股权结构集中。根据公告，本次发行向原股东优先配售，每股配售面值0.8410 元。假设原股东有 80%参与配售，则预计获配 5.744 亿元面值转债，留给市场的规模为 1.436 亿元。
新乳转债仅设置网上发行。近期发行的朗新转债（评级 AA，规模 8 亿元）、超声转债（评级 AA，规模 7 亿元）网上申购约 838.2/847.1 万户。假设新乳转债网上申购 842 万户，按照打满计算中签率在 0.0017%左右，建议积极申购。
风险提示：原材料价格波动风险；正股及市场大幅波动风险
