再划转股份或超预期，十四五可展望年增双位数

　　贵州茅台(600519)

　　事件：

　　贵州茅台公告，集团拟通过无偿划转方式将持有的本公司 5024 万股股份（占本公司总股本的 4%）划转至贵州省国有资本运营有限责任公司。

　　主要观点：

　　第二次划转，或超市场预期。 2019 年 12 月 26 日，贵州茅台第一次发布了类似的股权划转公告，也是集团将持有的 5024 万股无偿划转至贵州省国有资本运营有限责任公司。尽管此前部分投资人有所考虑，但连续第二年划转，或超了市场预期。本次划转后，集团持有贵州茅台 54%的股份，集团技术开发公司也持有 2.21%的股份，集团保持绝对控股前提条件下，未来股权划转空间仍存。

　　划转股份用途或可参考第一次。 截止 2020 年 12 月 23 日，贵州国有资本运营有限责任公司及其母公司贵州金融控股集团有限责任公司（贵州贵民投资集团有限责任公司）合计持有贵州茅台约 1207 万股，占公司总股本的 0.96%。故 2019 年 12 月 26 日至今，贵州国有资本运营有限责任公司至少减持了 3817 万股，且 4Q20 在继续减持。贵州金融控股集团有限责任公司（贵州贵民投资集团有限责任公司）是贵州省财政厅全资子公司，合理推断，减持资金或用于补充财政。本次划转数量与 2019 年 12 月 26日公告相同，合理展望，用途或也可参考第一次。

　　十四五仍将量价齐升，营收、利润年复合增双位数可期。 根据微信公众号“茅台时空”报道，茅台集团十四五将力争成为贵州省首家世界 500 强企业。《财富》杂志 2020 年世界 500 强营收门槛约 1767 亿元人民币，假设此门槛不变，集团营收同比估计需增长约 60%，年复合增约 9.9%。考虑未来世界 500 强营收门槛更可能逐步增长，十四五集团营收年复合增双位数可期，利润增速也应可至少同步，股份公司营收约占集团 90%，增速也需同步。为达到此目标，一方面十四五期间茅台将继续扩大产能，另一方面，预计出厂价大概率将上涨 1-2 次。

　　维持“买入”评级。维持 2020~2022 年业绩预测，预计归母净利同增 8.9%、6.9%、 26.5%， EPS35.73、 38.2、 48.32 元， PE 为 51.5、 48.2、 38.1 倍。通过渠道、产品结构驱动均价上升，茅台酒厂有望顺利完成 2020 年营收增10%的计划。展望十四五，茅台仍可通过量、价齐升来维持营收、利润年复合增双位数，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　白酒行业景气度下行风险， 管理层更换易导致业务波动风险，政策风险