公司深度报告：复盘2020：质量为本，稳字当头

　　贵州茅台(600519)

　　本期内容提要:

　　投资建议： 茅台 2020 年业绩目标基本完成， “十四五” 定调高质量发展。2020 年，公司预计实现营业总收入 977 亿元左右，同比增长 10%左右，实现归母净利润 455 亿元左右，同比增长 10%左右，符合公司年初 10%的增长目标，十三五顺利收官。回顾 2020 年，短期景气度下降对市场影响弱化，白酒行业长期发展头部集中的趋势加快，品牌分化进一步加剧，资本市场对竞争格局清晰的头部公司增加配置，对短期成长速度的要求降低，更加看重企业发展的持续性和确定性， 茅台作为稀缺优质资产将得到更多关注。 茅台依然具备五年翻倍的业绩成长能力，增长点来自增量、提价、产品结构适当升级、自营渠道建设等，我们预计 2020-2022 年 EPS分别为 36.37、 42.78 和 50.00 元，对应 2021 年 1 月 26 日收盘价（2141.89元/股）市盈率 59/50/43 倍，首次给予“买入”评级。

　　“十四五”规划紧扣高质量发展，力争成为世界 500 强。2020 年，省领导与董事长多次强调高质量发展基调，坚持守牢“质量、安全、生态”三条生命线，以“三找”促“三转”成“三实”，始终把忧患意识、风险意识、危机意识贯穿于生产、发展的全过程。茅台酒“十三五”技改工程完成，3 万吨系列酒技改项目开启，五年“智慧茅台”建设启动，让数据成为茅台高质量发展的“引擎”。在高质量发展保障下，公司力争在“十四五”期间实现成为省内首家世界 500 强企业目标。

　　直营渠道放量，“稳”字当头，释放营销势能。2019 年下半年起，公司开始对社会经销商进行清理， 加大直销渠道放量，实现控价稳市目标。 截至 2020 年三季度，公司直销收入占比提升至 12.56%，较 2019 年提升4.07pct。2020 年系列酒经销商大会上，茅台酱香酒公司将签订合同的甲乙双方互换，经销商第一次成为甲方， 打造经销商沟通协作的新型合作模式。 茅台酱香系列酒体验中心也在多地相继开业，遍布全国十余省份， 拓展新销售渠道， 并与现有销售渠道形成互补， 构建新型终端营销模式，释放营销势能。

　　展望未来，稀缺优质资产是资本首选标的，茅台长期价量齐升逻辑不变。站在千亿新起点，若要实现公司“十四五”规划目标，即 2025 年进世界500 强，年化收入增速约 15%，符合公司稳定高质量发展基调。未来公司预计实现 5.6 万吨的茅台酒产量，系列酒 1:1 等产，长期价量齐升逻辑不改。

　　股价催化剂：茅台酒出厂价提升；通胀预期升温

　　风险因素：批价上涨过快导致政治舆论风险；冬季疫情复发加重