芯片短缺影响持续，静待改善周期

　　上汽集团(600104)

　　投资要点

　　公告要点： 上汽集团 2021 年 2 月产销量分别为 273338/246476 辆，同比 2019 年-16.73%/-32.09%，环比-36.49%/-38.85%。其中：上汽乘用 2月产销量分别为 32497/30000 辆，同比 2019 年-12.70%/-25.01%，环比-43.17%/-47.60%；上汽大众 2月产销量分别为59823/50500辆，同比2019年-33.55%/-54.51%，环比-28.06%/-41.35%；上汽通用 2 月产销量分别为81561/76619 辆，同比 2019 年-3.81%/-21.16%，环比-37.74%/-41.10%；上汽通用五菱 2 月产销量分别为 73035/65369 辆，同比 2019 年-28.79%/-33.98%，环比-40.31%/-29.91%。

　　2 月产销同比 2019 年下降，主要受芯片短缺对生产的抑制作用： 1 月上汽集团产销分别同比 2019 年-30.88%/-34.08%， 2 月同比降幅略有收窄。核心原因在于芯片短缺对上汽尤其是大众及通用五菱生产端抑制作用较为明显，上汽通用产批同比表现相对较好。 上汽集团总体 1 月产批环比去年 12 月分别-35.22%/-46.01%， 2 月产批环比 1 月基本保持同幅度下滑，芯片短缺影响持续。 集团整体批发端下滑幅度略大于生产端。

　　2 月企业端上汽乘用+上汽通用五菱+上汽大众+上汽通用均补库： 根据我们自建库存体系显示， 2 月上汽集团企业当月库存变动为+26862 辆，上汽大众、上汽通用、上汽乘用、上汽通用五菱企业当月库存变动分别为+9323 辆、 +4942 辆、 +2497 辆、 +7666 辆。企业库存累计分别为-40608辆、 -44682 辆、 -19356 辆、 -100664 辆（ 2017 年 1 月开始统计）。

　　2 月上汽整体折扣率小幅增长： 根据我们自建价格数据库显示， 上汽集团 2 月下旬车型（燃油）算术平均折扣率 12.84%，环比 2 月上旬+0.37pct；同期行业整体折扣率环比 2 月上旬+0.11pct，上汽集团涨幅略高于行业。其中，上汽大众算数平均折扣率 12.43%，环比 2 月上旬+0.82pct；上汽通用算数平均折扣率 17.53%，环比 2 月上旬+0.33pct；上汽乘用算数平均折扣率 11.72%，环比 2 月上旬+0.10pct。从具体车型方面来看， 帕萨特 2021+凯迪拉克 CT6 2020 成交价降幅较大。

　　盈利预测与投资评级： 上汽集团作为行业龙头，有望跟随行业周期波动。大众 MEB 国内首款车型 ID.4 热卖成为今年重要看点。我们维持2020-2022 年 上 汽 集 团 的 营 收 为 7566/8224/8710 亿 元 ， 同 比-10.3%/+8.7%/+5.9% ， 归 母 净 利 润 为 200/236/257 亿 元 ， 同 比-21.9%/+17.8%/+9.1%的预测。 对应 EPS 为 1.71/2.02/2.20 元，对应 PE为 12.17/10.34/9.47 倍， 维持“买入”评级。

　　风险提示： 海外疫情控制低于预期； 乘用车需求复苏低于预期；自主品牌 SUV 价格战超出预期