“国货之光”贝泰妮：敏感肌护理龙头，星辰大海扬帆起航
贝泰妮(300957)
投资要点：
行业赛道优质：敏感肌护肤需求属于消费代际迭代需求，赛道特点是需求新且不可逆，增长快且上限高，确定性强逻辑长。敏感肌护肤需求属于经济体量和人民生活水平到一定标准后产生的代际需求。根据Euromonitor数据，2019年我国化妆品行业整体市场容量达到4,777.20亿元，2014年-2019年的年均复合增长率达到9.9%。2019年中国皮肤学级护肤品市场容量为135.51亿元。2014年-2019年中国皮肤学级护肤品市场的年均复合增长率达到23.2%，增速远高于化妆品行业的整体增速。根据世界卫生组织，亚洲女性敏感肌发生率为40%~56%，但我国皮肤学级护肤品渗透率为5.5%，远低于欧美国家水平。
公司优势：深耕敏感肌护理赛道，品牌力及市场地位有目共睹。贝泰妮创立超过十年，创始人郭振宇及团队产业基础深厚，创始团队依托滇虹药业与云南白药成功基础与资源禀赋，专注皮肤护理大健康事业。旗下薇诺娜品牌在功能性护肤品大类中品牌力及消费者认可度较高。根据Euromonitor数据，“薇诺娜”品牌在2019年度国内皮肤学级护肤品市场排名第1，超过薇姿雅漾等海外头部品牌，是极少数现阶段能在细分市场中打败海外大牌的中国品牌。
投资逻辑：优质赛道中已经证明自身能力的公司，未来核心品牌+单品有望继续深化，渠道端扩张可期，品牌矩阵发轫。我们认为薇诺娜及舒敏系列品牌力强，有望继续巩固皮肤学级护肤品第一地位，进一步渗透广义功能性护肤品市场。渠道端线上仍维持较高增速，线下五十万家药店及网点中渗透率仍处于较低水平，有较大提升空间。品牌矩阵方面，WINONA Baby（婴幼儿肌肤护理）+Beauty Answers（高端皮肤修护）等副品牌线具有发展潜力。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2020-2022年营业收入分别为26.9/39/53.3亿元，归母净利润分别为5.4/8.1/11.2亿元。参照A股化妆品与医美类公司相关估值水平，考虑到公司属于优质赛道的优质龙头，品牌溢价与市场地位优秀，有望受到市场青睐，预计上市后公司估值有望达90-100x，根据21年8.1亿归母净利润业绩预期，给予公司上市后目标市值729-810亿。
风险提示：行业竞争加剧风险，销售平台相对集中风险。
