三道红线指标均保持低位，增收不增利但有望改善

　　招商蛇口(001979)

　　核心观点：

　　2020年，招商蛇口实现营业收入1296.2亿元，同比增长32.7%，但公司收入保持快速增长的情况下，净利润出现明显下降，并且毛利润率和净利润率同向下行。我们认为主要有两个原因：第一，主营开发的社区开发与运营业务的成本增长明显，同比增幅达到38.9%，远超同业务营业收入的增长幅度；第二，销售费用的增长、其他应收款的减值存货跌价准备以及投资收益的下降侵蚀公司的净利润。

　　1、发挥核心城市优势，销售规模稳定增长

　　招商蛇口在核心城市完备的土储布局，长期的城市深耕经验，以及积极的销售策略帮助公司实现销售规模的稳步增长。同时，随着园区开发、港务业务的成熟和发展，使公司有利于通过多元拿地方式降低拿地成本，从而实现销售单价的提升和利润率的上行。

　　2、营业收入实现高速增长，但利润率明显下降

　　招商蛇口毛利润率的下降概因以社区开发与运营为主的业务营业成本有较为明显的上升，达到780.3亿元，同比增长38.9%。净利润率的下降受销售费用增加、其他应收款减值、存货减值以及对招盛阁置业和明华海员服务股权处置等因素的影响，导致净利润被侵蚀。

　　3、融资能力是最大优势，三道红线指标全部绿档

　　2020年，招商蛇口发挥融资优势，资金成本进一步下降至4.7%。偿债方面，扣除受限制资金后的现金短债比达到1.2倍，可支配的货币资金充裕，短期偿债风险较低。除此之外，公司剔除预收账款后的资产负债率为58.8%，净负债率为28.8%，不仅远低于三道红线要求，而且远低于行业平均水平，为公司有息负债规模增长提供了充足空间，也为长期发展奠