营收增速小幅放缓，利润保持高增速

　　洽洽食品(002557)

　　公司披露 2020 年年报。 2020 年，公司实现营收\归母净利 52.9\8.1 亿元，同比+9.3%\+30.7%， EPS 1.6 元； 4Q20 实现营收\归母净利 16.4\2.8 亿元，同比+1.3%\27.8%， EPS 0.55 元，利润增速符合预期。

　　支撑评级的要点

　　春节错位影响营收，费用投入合理保障利润高增速。 （ 1）公司 2020 年实现营收 52.9 亿元，同比+9.3%， 4Q20 营收 16.4 亿元，同比+1.3%。全年增速较前三季度增速下降 4.1pct，主要受到 2021 年春节错位、 4Q20 发货推迟的影响。公司归母净利保持了较快的增速， 2020 年全年归母净利增速为 30.7%， 4Q20 归母净利增速为 27.8%。（ 2）公司全年毛利率为 31.9%，同比-1.4pct，主要原因为公司执行新收入准则，将属于合同履约成本的运费调整至营业成本，若按去年口径计算，全年毛利率为 34.4%，同比+1.4pct。（ 3）费用率延续下降趋势，其中销售费用率为 9.8%，同比-4.0pct，管理费用率为 4.6%，同比-0.5pct。销售费用率大幅降低，一方面归因于运费计算口径的调整，另一方面归因于占大头的广告促销费同比下降，我们判断，公司减少了部分线下卖场的陈列、促销等费用，费用投放更加合理有效。受毛利率、费用率变化的影响，公司净利率达到 15.2%，同比+2.7pct，盈利能力进一步提升。

　　产品方面，瓜子保持两位数增速，坚果下半年快速恢复。 （ 1）葵花子全年收入超过 37 亿元，同比+13%，其中红袋瓜子销售额增速超过 10%，蓝袋瓜子含税销售额突破 10 亿元，新品藤椒瓜子销售额接近 1 亿元。根据我们测算，蓝袋瓜子销售增速接近 20%。（ 2） 1H20 疫情对坚果销售带来一定影响， 消费场景、社交馈赠场景减少，同时线下宣传和营销推广活动受限。下半年疫情影响减弱，黄袋坚果消费迅速回升，全年坚果销售额接近 10 亿元，同比+15%。

　　春节错位叠加低基数， 1Q21 收入有望实现较快增长。 （ 1） 1Q20 疫情影响公司收入，我们判断在春节错位叠加较低基数影响下， 1Q21 公司收入有望实现较快增长，蓝袋增速放缓，黄袋收入增速有望超越整体收入增速，而黄袋占比提升将对利润增速有小幅影响。（ 2）展望全年，公司将继续聚焦瓜子和坚果两大核心领域，重点推动藤椒瓜子、海瓜子以及黄袋每日坚果、益生菌坚果、坚果燕麦片等新品， 为蓝袋、黄袋带来新增长点。

　　估值

　　根据业绩预告，我们小幅调整此前盈利预测，预计 21-23 年 EPS 为 1.87、2.20、 2.57 元，同比增 18.0%、 17.2%、 17.1%，公司长期成长逻辑不变，维持买入评级。

　　评级面临的主要风险

　　疫情影响超预期，新品推广不及预期