深化品牌渠道调整，营收加速恢复

　　飞科电器(603868)

　　投资要点

　　业绩总结： 公司发布 2020 年年报和 2021 年一季度报告， 2020 年公司实现营收35.6 亿元，同比减少 5.3%；实现归母净利润 6.5 亿元，同比减少 5.8%；实现扣非净利润 5.9 亿元，同比减少 4.7%。Q4 单季度公司实现营收 10.5 亿元，同比增长 1.4％；实现归母净利润 1.8 亿元，同比增长 12.7%；实现扣非后归母净利润 1.6 亿，同比增长 8.7%。2021 年 Q1 公司实现营收 8.8 亿元，同比 20 年增长 23.1%，同比 19 年增长 3.8%；实现归母净利润 1.5 亿元，同比 20 年增长15%；同比 19 年减少 8.9%。公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 10 元，分红率为 68.3%。

　　营收持续回暖。分品牌来看，2020 年公司双品牌策略获得市场认可，博锐以高性价比品牌定位为营销点，抢占中低端剃须刀市场，全年实现销售收入 3.3 亿元，同比增长 28.9%。分品类来看，公司个护/生活/电工电气产品分别实现营收19.2/1.2/0.3 亿元，同比变化-3%/-36%/-27%。整体来看，继 20 年 Q3 营收增速转正，Q4 营收持续正增长。

　　渠道深化变革，直营占比提升。年度内公司实现渠道转型升级，线上营销“C端化”改革，大力发展自营电商，目前已在天猫、京东等平台开设多家飞科旗舰店和专卖店；同时线下 KA 卖场“直供化”，公司在永辉超市等大型 KA 卖场施行直供销售模式，配合区域分销渠道进一步精细化，渠道效率提升。

　　盈利能力稳健。报告期内，公司综合毛利率为 41.2%，同比提升 2.6pp。随着公司线下“直供化”、线上“C 端化”，公司直营占比提升，带动公司整体盈利能力提升。费用率方面，公司销售费用率为 11.8%，同比增加 1.4pp，主要系直营化后销售、营销人员增加以及广告投入加大，整体费用投放加大；管理费用率为 5.5%，同比增加 0.4pp；财务费用率为-0.1%，变化不大。综合来看，公司净利率为 17.9%，同比减少 0.3PP。

　　Q1 营收加速恢复，毛利率提升。随着公司渠道调整告一段落，双品牌运作持续发力， 21Q1 公司营收规模加快恢复。盈利能力来看， 21 年 Q1 公司综合毛利率为 44.2%，同比增加 3.8pp，盈利能力持续提升。费用率方面，由于直营占比提升，营销人员增加、广告投入持续加大，致使公司销售费用率同比提升 5.3pp至 16%；管理费用率和财务费用保持稳定。综合来看，公司净利率为 16.9%，同比减少 1.2PP。

　　盈利预测与投资建议。 预计 2021-2023 年 EPS 分别为 1.62/1.79/1.98 元，未来三年归母净利润将保持 10.6%的复合增长率，维持“持有”评级。

　　风险提示：原材料价格或大幅波动、新品拓展不及预期。